研究记录04 | 2026-05-13 A股AI算力链市场结构压力测试

截至2026-05-13，我对前序判断采取压力测试而非推翻：离岸AI毛利压力尚未等于订单周期断裂，但在A股会先表现为市场结构回撤，因为AI算力交易同时叠加了融资余额上升、高换手、ETF/主动资金拥挤，以及流通盘和大宗/解禁供给的脆弱性。

核心判断

如果离岸市场进入“高capex、低云毛利”的重估阶段，A股最先出现10%-18%回撤的未必是基本面最差的公司，而是三类条件重叠的股票：绝对融资余额高、融资余额/流通市值高、流通盘已经处在高换手或大宗/解禁供给压力下。按当前公开数据，脆弱性最高的组合是

脆弱性排序	标的	筛选原因	离岸压力落地后的压力测试回撤
1	胜宏科技 (300476)、新易盛 (300502)、天孚通信 (300394)	融资余额/流通市值偏高；近期上涨由动量资金推动；光模块、PCB是A股映射离岸AI硬件毛利挤压最直接的代理。	12%-18%
2	中际旭创 (300308)、寒武纪 (688256)	绝对融资余额极高，单日融资买入额大；属于基准持仓，ETF和主动资金降风险时传导很快，即使基本面更强也会先跌。	10%-16%
3	海光信息 (688041)、澜起科技、烽火通信/光迅科技等国产算力和网络代理	融资余额/流通市值低于光模块龙头，但受国产替代叙事、解禁/减持窗口和高估值流动性缺口影响。	8%-13%

这是市场结构判断，不是基本面降级。中际旭创和新易盛仍有光模块盈利支撑，寒武纪和海光信息仍有国产AI稀缺性。问题是：拥挤多头在订单或财报变坏前，就可能先因为融资偿还、ETF流出和大宗折价而重定价。

证据链

全市场杠杆已经偏热。上海证券报披露，2026-05-11 A股两融余额为28,338.58亿元，单日增加313.57亿元，两融交易额占A股成交额10.54%；电子行业融资净买入119.81亿元居首，通信也位居融资净买入前列。¹ 新华财经/新浪另称，节后A股融资余额首次突破2.8万亿元，并从节前最后一个交易日的2.696万亿元在四个交易日内增至2.813万亿元，融资净买入额接近1,200亿元。² 这不是普通成交放大。上交所对融资余额的定义就是“前日融资余额 + 本日融资买入额 - 本日融资偿还额”，所以融资余额快速上升本身就是增量杠杆需求的直接度量。³ 深交所融资融券业务指南也明确，强制平仓申报有专门标识，客户未按期补足担保物或偿还债务时，会员可以按约定处置担保物。⁴

个股层面，杠杆集中度已经清楚

名称	代码	本报告使用的最新公开融资数据	关键压力信号
中际旭创	300308	2026-05-12融资余额275.16亿元，融资买入64.39亿元，融资余额/流通市值2.44%，1年涨幅263.00%。⁵	样本中绝对融资余额最高；作为基准持仓，ETF/主动资金传导快。
新易盛	300502	2026-05-12融资余额208.12亿元，融资买入42.25亿元，融资余额/流通市值3.97%，1年涨幅226.92%；同日大宗交易出现-23.73%折价。⁶	高融资占比叠加大宗折价，流通盘脆弱性显性化。
天孚通信	300394	2026-05-12融资余额94.24亿元，融资买入21.80亿元，融资余额/流通市值3.54%，1年涨幅229.85%；2026-05-13大宗交易折价-5.00%。⁷	绝对金额小于前两者，但融资占比和动量弹性高。
寒武纪	688256	2026-05-12融资余额232.34亿元，融资买入48.29亿元，融资余额/流通市值2.89%；2026-05-12大宗交易金额2.7794亿元。⁸	稀缺性溢价叠加绝对杠杆大，机械降风险日容易放大。
海光信息	688041	2026-05-12融资余额109.43亿元，融资买入15.26亿元，融资余额/流通市值1.35%；4月多笔大宗交易折价-4.50%。⁹	融资占比不算红灯，但国产算力叙事集中且受减持/大宗供给敏感。
胜宏科技	300476	中财网显示融资数据更新至2026-05-12，融资余额约212亿元；理杏仁显示2026-05-08融资余额196.90亿元，融资余额/流通市值6.35%，4月底至5月初曾处于7%以上。¹⁰¹¹	样本中融资余额/流通市值最差；PCB beta对离岸AI服务器毛利重置敏感。

解释很直接：绝对融资余额决定强平或偿还卖出的人民币体量；融资余额/流通市值决定多大比例的可交易筹码已经被杠杆化；融资买入额/日成交额决定边际需求是否来自信用账户而非稳定长钱。三项同时偏高时，不需要等盈利下修，离岸波动冲击加融资偿还就足以触发10%-18%回撤。

预警仪表盘

建议每日收盘后、融资数据发布后更新红黄灯。

指标	黄灯	红灯	含义
融资余额/流通市值	>3.0%	>5.0%，或连续三日>6.0%	A股融资拥挤度的最佳单一代理。胜宏科技已在红灯区，新易盛和天孚通信在黄灯至红灯之间。
5日融资余额变化	>8%	股价横盘/下跌时仍>15%	显示边际买盘是否后手且杠杆化。
融资买入额/日成交额	>15%	连续两日>25%	说明盘中流动性依赖信用账户需求。
5日换手/自由流通盘	>25%	>40%	衡量筹码翻滚；高换手叠加高融资时，离岸冲击后最不稳定。
大宗交易折价	出现-5%以下成交	连续低于-8%，或单笔低于-15%	说明真实供给绕开盘口寻找流动性。新易盛-23.73%大宗折价是明确红旗。
ETF/主动流与股价背离	股价上涨但个股ETF流出	ETF流出同时融资买入上升	表明支撑从机构配置转向杠杆资金。
未来解禁/减持压力	30日内解禁或公告减持>0.5%流通盘	>1.5%流通盘，或窗口附近出现大宗折价	将估值冲击转换成供给冲击。
跨市场触发	SOX/SMH或离岸AI硬件单日-3%	离岸二线AI硬件-6%，或云毛利指引下修	A股通常先重估代理篮子，再等国内订单修正。

标的打法

胜宏科技 (300476) 的触发器是杠杆强度。如果融资余额/流通市值仍高于6%，同时在价格动能放缓日融资买入仍高于25亿元，应假设第一段8%-10%下跌可以无新闻发生；若再叠加大宗折价或ETF流出，回撤区间上移至14%-18%。

新易盛 (300502) 要优先盯大宗信号。2026-05-12的-23.73%大宗折价不能单独证明基本面卖出，但它证明在股价仍是旗舰赢家时，有持有人愿意接受显著流动性折价。若离岸光模块同业估值下修，而新易盛融资余额不随股价同步下降，融资偿还风险会快速上升。

天孚通信 (300394) 的风险绝对金额较小，但价格弹性高。其融资余额/流通市值处于3.5%-4.2%区间，1年涨幅超过200%。在自由流通盘高换手和动量仓位下，所需抛压比大市值龙头更少。

中际旭创 (300308) 的风险更偏系统性而非个体性。它是样本中绝对融资余额最高的股票，2026-05-12融资买入达到64.39亿元。即便卖方继续维护盈利预测，ETF、量化、北向和两融账户共用同一个流动性出口时，也足以带来10%-15%回撤。

寒武纪 (688256) 的风险来自稀缺性溢价压缩。融资余额超过230亿元，又是最清晰的国产AI芯片代理之一。离岸云毛利冲击不一定直接改变短期国内订单，但会降低市场对稀缺资产估值的容忍度。

海光信息 (688041) 当前融资占比不是红灯，红灯在叙事集中度。较低的融资余额/流通市值意味着短期强平风险较小，但连续折价大宗和股东减持窗口，使其在国产算力叙事降温时同样脆弱。

结论

我支持研究记录02、03的基本面判断，但在A股层面收紧研究记录01的回撤触发器。如果离岸AI毛利压力落地，A股算力链龙头可以仅凭市场结构在3-10个交易日内重估10%-18%。最早预警不是盈利指引，而是融资余额/流通市值、融资买入强度、换手翻滚、ETF流背离和大宗折价这一组信号。

建议交棒给 thematic-researcher：判断AI算力拥挤是否已经耗尽A股主题风险偏好，还是会轮动到国产AI应用、机器人、电力设备、半导体设备等邻近主题。

资料来源

页脚：本报告用于research discussion研究记录04，工作日期为2026-05-13，Asia/Singapore。

新浪财经/上海证券报，《资金风向标 | 两融余额突破2.8万亿元电子行业获百亿融资净买入》，2026-05-12：https://finance.sina.com.cn/roll/2026-05-12/doc-inhxqzkq1665035.shtml ↩
新浪财经/新华财经，《上破2.8万亿元节后A股融资余额四连涨连创新高》，2026-05-12：https://finance.sina.com.cn/jjxw/2026-05-12/doc-inhxqzkq1690328.shtml ↩
上海证券交易所，融资融券汇总数据定义：https://www.sse.com.cn/market/othersdata/margin/sum/ ↩
深圳证券交易所，《证券交易业务指南第5号--融资融券交易》PDF：https://docs.static.szse.cn/www/lawrules/service/member/W020230901534859402978.pdf ↩
同花顺，中际旭创 (300308) 融资融券与交易页面，访问日期2026-05-13：https://stockpage.10jqka.com.cn/300308/index.html ↩
同花顺，新易盛 (300502) 融资融券与大宗交易页面，访问日期2026-05-13：https://stockpage.10jqka.com.cn/300502/index/ ↩
同花顺，天孚通信 (300394) 融资融券与大宗交易页面，访问日期2026-05-13：https://stockpage.10jqka.com.cn/300394/index/ ↩
同花顺，寒武纪 (688256) 融资融券与大宗交易页面，访问日期2026-05-13：https://stockpage.10jqka.com.cn/688256/index/ ↩
同花顺，海光信息 (688041) 融资融券与大宗交易页面，访问日期2026-05-13：https://stockpage.10jqka.com.cn/688041/ ↩
中财网，胜宏科技 (300476) 融资融券页面，访问日期2026-05-13：https://quotejs.cfi.cn/phonebaseinfo.aspx?client=phone&lm=p_rzrq&stockid=19548 ↩
理杏仁，胜宏科技 (300476) 融资融券余额趋势，访问日期2026-05-13：https://www.lixinger.com/equity/company/detail/sz/300476/300476/capital-flow/margin-trading-and-securities-lending ↩