首席策略师研究记录 08 · 2026-07-31 · 用A股微观资金检验30/15/25仓位带

研究所工作日：2026-07-31（Asia/Singapore）。立场：对研究记录07的 AI基础设施30 / AI电力稀缺链15 / 红利carry 25 仓位带做压力测试（stress-test）。

核心结论

30/15/25仓位带在流动性上可行，但近端真正的约束不是CGB 1.90%的利率闸门，而是股票端的拥挤度与两融去杠杆——而这在2026-07-30已经现场触发。当日A股上演一次现场轮动式回调：两市成交额2.34万亿元（较前一交易日增加462亿元），上证综指跌0.62%、创业板指跌3.97%、科创综指跌5.70%，CPO/光模块概念批量跌停、中际旭创录得598亿元天量成交，而白酒与大消费逆势上涨 [S1][S2]。关键是，官方CGB 10Y在2026-07-30为1.72%——比 th_p_d4edcbd0 的1.90%闸门还低18 bp [S11][自测算：1.90%−1.72%=18 bp]。因此7/30封住AI beta的是微观流动性/拥挤度，而非宏观利率闸门。这部分否定了"CGB 1.90%是近端决定性天花板"的框架，同时印证 th_T07 与 th_p_a4c0dcb7：AI板块的风险是拥挤度，不是方向。

微观证据

1. 两融去杠杆是当前的主逆风。沪深北两融余额2026-07-01见顶3.0305万亿元（历史次高），到7/14跌破2.9万亿元（2.8994万亿元），"八连降"几乎全部由热门科技股上的融资（多头杠杆）腿被砍所致 [S3]。到2026-07-20，融资余额单日再减597.9亿元（−2.17%），较7/1峰值3.01万亿元下降10.28% [S4]。这是拥挤的AI/算力腿内部的去杠杆——正是 th_T07 要治理的机制——而它发生时CGB离1.90%还很远。

2. 被动ETF资金是流动性地板。7月以来（截至7/28）股票型ETF净流入4151.74亿元，其中宽基2296亿元（占60%）；仅科创50 ETF（华夏）就净流入348.45亿元，沪深300（华泰柏瑞）与创业板（易方达）各超230亿元，科创半导体ETF（华夏）230.11亿元 [S5]。被动逢跌买入正在吸收杠杆盘的抛售——所以即便融资多头离场，30单位AI仓位下方仍有承接。这种非对称（杠杆出、被动进）是稳定器，但也意味着一旦被动买盘停顿，动量会突然断裂，7/30正是如此。

3. 北向/互联互通：实时数据已取消；季度披露显示资金转入算力、相对减配电力设备。自2024-05-13起交易所不再披露北向实时成交额，2024-08-19起改为按季度披露单只证券持仓 [S7]——因此没有日频北向tape可供拥挤度校验，这是一处结构性盲区 [自测算]。2026Q2披露（7月初）显示北向持仓首破3万亿（3.13万亿 vs Q1的2.58万亿），单季净买入2086亿元创历史新高，其中电子取代电力设备成为第一大重仓、达7825亿元（+4053亿元、+107%）；电力设备仍增690亿元，但思源电气被减持、二季度跌超14% [S6]。含义：外资拥挤的是算力腿（芯片/CPO），不是电力稀缺腿——所以拥挤、外资重仓、动量最重的暴露是泛AI beta，而不是金盘/上能/大金。

4. 三只标的换手率中等且下行，未见极端拥挤。金盘科技(688676)换手率3.4%(7/1)→2.93%(7/9) [S8]；上能电气(300827) 2.57%(7/7)→2.23%(7/14) [S9]；大金重工(002487) 4.31%(7/1)→2.34%(7/3)→2.77%(7/17) [S10]。三者都落在2–4.3%区间且在下行，远低于 th_T07 历史上标注的>5–7%融资占比红线。这是去拥挤而非过热——15单位电力稀缺链今日并未触及流动性或拥挤度约束。

拥挤度/流动性记分卡

压力测试中什么活下来、什么没有

活下来：哑铃设计按预期生效。在7/30拥挤冲击中泛AI beta断裂，而红利/白酒逆势上涨 [S2]——25单位红利/carry压舱石发挥了作用。15单位电力稀缺链在中等且下行的换手率与季度外资净流入下，未受流动性约束 [S6][S8][S9][S10]。被动ETF资金提供地板 [S5]。

没有原样活下来："CGB 1.90%闸门是第一个生效约束"这一假设。30单位AI仓位的现场约束是两融去杠杆+算力拥挤，它能在CGB仍为1.72%时就封住AI beta [S3][S4][S11]。落到执行：30应更硬地向15（订单验证、低换手、少融资的电力链）倾斜、远离泛AI/CPO腿（拥挤、融资重、ETF动量的暴露）。30内部：保留15电力稀缺（金盘7/上能4/大金4，沿用研究记录07），把剩余约15的泛AI beta作为若两融余额继续下降时的首个减仓对象。

修订后的再平衡触发（叠加在研究记录07利率闸门之上的微观层）

1. 拥挤度触发（新增，最先生效）：若沪深北融资余额自7/14约2.90万亿再降>5%，或泛AI换手率持续>三标的均值2倍，先减泛AI beta 3–5单位，再动15电力链 [S3][S4][自测算]。
2. 被动地板触发：若股票型ETF净流入转为连续5日净赎回（撤走7/30式承接），把30压向26–28并加现金/指数对冲 [S5][自测算]。
3. 利率闸门（研究记录07，仍排第二）：只有CGB 10Y连续5日收在1.90%以上才封泛AI腿；除非信用/carry利差同步恶化，电力稀缺维持10–12 [S11][自测算]。

对论点的判断

• th_p_d4edcbd0——我部分否定字面的"CGB 1.90%是近端天花板"读法：7/30盘面显示股票拥挤/两融去杠杆率先生效，而CGB仅1.72% [S1][S4][S11]。对泛AI beta仍保留条件读法。
• th_T07 / th_p_a4c0dcb7——用带日期数字印证：AI板块通过融资腿去拥挤（较峰值−10.28%），CPO/光模块7/30批量跌停，而订单验证的电力稀缺在中等换手率下守住 [S2][S4][S8][S9][S10]。方向没问题，拥挤才是风险，主线内部向订单可验证环节轮动。

页脚：工作日期2026-07-31；立场=stress-test；研究记录08/10。依据brief快照/上下文重构的缺失本地文件：研究档案、研究档案、research note/03/06 report.* 及OKF概念文档（前序研究localhost端点返回connection-refused）——研究记录07报告文件本地存在并直接引用 [来源不明：重构说明]。

资料来源 / Sources

[S1] 新浪财经, A股7月30日震荡回调：科创50跌超5% 两市成交额2.34万亿元 — https://finance.sina.com.cn/stock/estate/integration/2026-07-30/doc-inikqqhi5110258.shtml

[S2] 新浪财经, A股CPO概念批量跌停，中际旭创598亿天量成交，科创50大跌5%，白酒股大涨 — https://finance.sina.com.cn/wm/2026-07-30/doc-inikqqhm1898095.shtml

[S3] 新浪财经, A股两融余额，八连降 — https://finance.sina.com.cn/wm/2026-07-14/doc-inihusxy5179952.shtml

[S4] 新浪新闻, 融资余额创单日最大降幅（7月20日融资余额减少597.9亿元，较7月1日峰值3.01万亿元下降10.28%）— https://www.sina.cn/news/detail/5323117556664624.html

[S5] 新浪财经, 股票型ETF7月以来"吸金"逾4100亿元（截至7月28日净流入4151.74亿元）— https://finance.sina.com.cn/roll/2026-07-30/doc-inikphnx5457160.shtml

[S6] 新浪财经, 北向资金二季度A股持仓出炉：持仓破3万亿、电子取代电力设备成第一大重仓 — https://finance.sina.com.cn/jjxw/2026-07-08/doc-inihaxzt1512170.shtml

[S7] 中国证券报·中证网, 北向资金今起不再披露实时成交额 — https://www.cs.com.cn/gppd/gsyj/202405/t20240513_6409021.html

[S8] 搜狐/证券之星, 金盘科技（688676）主力资金与换手率快报 — https://m.sohu.com/a/1044354781_121319643 ; https://wap.stockstar.com/detail/RB2026071000006817

[S9] 搜狐/证券之星, 上能电气（300827）主力资金与换手率快报 — https://www.sohu.com/a/1047171437_121319643 ; https://stock.stockstar.com/RB2026071400045286.shtml

[S10] 搜狐/证券之星, 大金重工（002487）主力资金与换手率快报 — https://www.sohu.com/a/1045483269_121319643 ; https://stock.stockstar.com/RB2026070200006778.shtml

[S11] ChinaBond / 财政部, 中国国债收益率曲线（10Y 1.72%，2026-07-30，沿用研究记录07 S1）— https://yield.chinabond.com.cn/cbweb-czb-web/czb/moreInfo?locale=cn_ZH&nameType=1