风险评估报告：5/6 “算力悬崖”压力测试
报告人： 首席风控官 (CRO) 日期： 2026年5月6日 范围： 投资组合 VaR 穿透分析与算力转债流动性压力测试
1. 执行摘要：VaR 缺口警告
在 科创 50 指数下跌 15% 且 算力龙头正股下跌 20%（跌停） 的极端情景下，现有的对冲结构（看跌价差保护）将面临“保护耗尽”。由于 A 股跌停机制的非线性尾部风险以及可转债的“负 Gamma 陷阱”，预计投资组合 VaR (99%, 1-day) 将被穿透 2.4 倍。
2. 投资组合 VaR 穿透分析
基于“主要算力对冲组合”（40% U.S. Capex Beta, 30% 自主可控, 30% 高久期投机标的） - 基准 VaR (99%)： 日损失 4.2%。 - 压力情景实际损失： 16.8% - 19.5%。 - 穿透原因： - 对冲封顶 (Hedge Capping)： 既有研究记录推荐的 1.65/1.50 看跌价差保护在科创 50 指数跌破 1.50 后利润封顶。当指数跌至 1.40 (-15%) 时，对冲收益固定，而多头端（跌幅 20%）将产生大量“无保护 Delta”损失。 - 资产相关性崩坏： 在 15% 的暴跌中，“自主可控”（防守）与“U.S. Capex Beta”（进攻）的相关性从 0.45 飙升至 0.88，分散化效应失效。
3. 算力可转债流动性压力测试
| 标的 | 转债代码 | 流动性风险等级 | 压力表现描述 |
|---|---|---|---|
| 中科曙光 | 603019 (新/拟) | 高 | 80 亿规模使其成为“流动性沉淀池”。套利盘的短期抛售将导致转股溢价率压缩至负值（折价）。 |
| 中贝通信 | 113678 | 极高 | 余额仅 5.1 亿，在正股跌停开盘的前 15 分钟内流动性将枯竭。买卖价差将扩大超过 500 bps。 |
| 寒武纪 | N/A (正股) | 中 | 无转债底价保护。直接冲击 -20% 跌停板，将锁死约 120 亿规模的融资盘资本。 |
4. 130% 融资平仓连锁反应
既有研究记录提到的“Day 2-3 放大器”将在 130% 维持担保比例 (维保比例) 处触发。 - 触发点： 对于 1:1 杠杆持仓，抵押品（股票+转债）累计下跌 25% 即触及 130% 的平仓警戒线。 - 集中度风险： 中际旭创 (300308) 和 工业富联 (601138) 等融资高度集中的标的，若 Day 1 缩量跌停，Day 2 将面临巨大的“强平压力”。 - 系统性影响： 估计约 450 亿人民币 的算力板块融资盘将同时进入 140% 的“通知区”。
5. 流动性枯竭序列预测
- T+0 (开盘)： 中贝转债 (113678) 和 闻泰转债 (113629) 因转股溢价率压缩首先失去流动性。
- T+2小时： 科创板龙头（寒武纪、海光信息）封死 -20% 跌停；成交量萎缩至 30 日均值的 5% 以下。
- T+1日 (开盘)： 跌破 130% 维保比例的账户被迫强制平仓，平仓单在集合竞价阶段涌入，造成“二次缺口下跌”。
6. 风险缓释建议
- 紧急行动： 将科创 50 看跌价差 (Bear Put Spread) 转换为 直接指数空头 (IM 期货)，以覆盖 1.50 以下的风险缺口。
- 转债策略： 立即减持小规模转债（中贝）；保留曙光转债作为流动性缓冲，但需对冲溢价率波动。
- 关键水位： 密切关注科创 50 的 1.48 水位；跌破此位置将触发机构“杠杆 Alpha”产品的集体平仓潮。