返回投资研究台 2026-07-15
Market Context

报告对应赛道与标的

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LANES
酒店餐饮休闲/服务消费24 报告食品加工/成本传导42 报告地产信用底/REITs24 报告
STOCKS / ETFs
9922.HK9922.HK证据映射 · 5 · 99%
THESES
酒店餐饮休闲复苏正在从客流修复转向 RevPAR、翻台率与小盘 Alpha2026-08-20

酒店、餐馆与休闲产业链深度调研报告

分析日期：2026-07-15 分析师：消费行业分析师 (consumer-analyst)

1. 行业宏观背景与定位

过去30天内，在A股及港股上市的97只酒店、餐馆与休闲产业链成份股中，仅有4只获得研究覆盖和激活，激活率低至4.1%[S13]（较2026年6月22日的9.3%[S13]进一步下降）。市场普遍将该产业链视为受制于弱消费周期的同质化品种，存在显著的“全链低覆盖与低配”。

然而，正如本所先前的研究所揭示（evidence ref, evidence ref）[S13] - 宏观基调为“量增价减”[S13]：客流量、入住率等实物量维持增长，但人均消费、客单价及RevPAR承受下行压力，折射出消费者理性的回归。 - 链内分化剧烈[S13]：市场倾向于用单一的疲软宏观线给全链定价，从而错配了少数具有个体催化剂和强大自救能力的标的[S13]。

本报告在此基础上，进一步验证消费“K型分化”逻辑（th_T13），并从产业链细分板块中筛选出最具阿尔法（Alpha）特质的4家潜在标的，并提示跨链溢出风险。

2. 核心跟踪标的分析（3-5家特色标的）

① 亚朵集团 (NASDAQ: ATAT) — “酒店+零售”双引擎复利龙头

  • 核心数据
  • Q1 2026 业绩：营业收入 28.11 亿元人民币，同比增长 47.5%[S3]；调整后净利润 4.9 亿元，同比增长 42%[S3]。
  • RevPAR 表现：达到 312 元，同比增长 2.4%[S3]，实现自 2024 年以来的首次季度同比转正[S4]。
  • 第二引擎（零售业务）：Q1 零售收入达 10.71 亿元，同比增长 54.4%[S3]，占总营收比重高达 38.1%[S3]（2025 全年零售收入达 36.71 亿元，占比 41.8%[S1]）。
  • 开店规模：截至 2026 年 3 月 31 日，在营酒店 2,088 家，储备项目 751 家[S3]；公司上调 2026 全年收入指引至同比增长 24%—28%[S3]。
  • 投资逻辑：亚朵是“个体性自救与双引擎复利”[S13]的典型代表。在传统住宿业务受到 RevPAR Beta 压制的背景下，其依托“深睡体验”建立的零售业务（床品、枕头等）展现出极强的轻资产、高毛利复制能力，成功打破了传统酒店的增长天花板。

② 达势股份 (1405.HK) — 逆势扩张的下沉市场餐饮链主

  • 核心数据
  • FY 2025 业绩：营业收入 53.82 亿元人民币，同比增长 24.8%[S5]；经调整净利润 1.88 亿元，同比增长 43.3%[S5]；截至 2025 年末门店总数达 1,315 家[S5]。
  • 2026 H1 动态：截至 2026 年 6 月 30 日，门店总数已达到 1,550 家，上半年净增 235 家门店[S6]。
  • 同店增长 (SSSG)：尽管由于整体餐饮价格战激烈导致同店销售增长率（SSSG）在二季度初承压[自测算]（在 5 月 and 6 月通过密集营销实现销售势头回升[S6]），但下沉市场新店开业首月销售额频创全球纪录。
  • 投资逻辑：达势股份依托极高标准化的外送仓储模型与二三线城市（下沉市场）的错位竞争，利用“门店网络扩张”的特异性阿尔法平抑了同店 SSSG 的负面贝塔。

③ 九毛九 (9922.HK) — 产能重整完成后的拐点股

  • 核心数据
  • FY 2025 业绩：营业收入 52.33 亿元人民币，同比下降 13.8%[S7]；归母净利润 0.58 亿元，同比微增 4.29%[S7]。公司在 2025 年主动调整个性化门店，净减少 163 家餐厅至 644 家[S7]。
  • 2026 Q2 运营数据（发布于 2026-07-10）：截至 2026 年 6 月 30 日，集团餐厅总数优化至 606 家[S8]。
  • 太二（自营）SSSG 与翻台率：第二季度中国内地同店日均销售额同比大幅增长 12.0%[S8]（带动 H1 整体同比增长 6.10%[S8]）；翻台率回升至 3.5 次/天[S8]；人均消费从此前高位下修至内地 68 元（整体 75 元）[S8]，精准卡位高性价比消费带。
  • 升级进展：截至 2026 年 6 月 30 日，内地已累计落地 340 家太二“鲜活”模式门店[S8]，调改效果显著。
  • 投资逻辑：九毛九在经历 2024-2025 年剧烈的闭店与成本重整后，主力品牌“太二酸菜鱼”通过向高性价比的“鲜活”模式转型，在 2026 年第二季度实现了经营效率的强劲 V 型反弹，为目前产业链内首选的“拐点标的”。

④ 九华旅游 (603199.SH) — 高股息防御性地方景区标的

  • 核心数据
  • FY 2025 业绩：营业收入 8.79 亿元，同比增长 14.93%[S9]；归母净利润 2.13 亿元，同比增长 14.42%[S9]。每股派发现金股利 0.77 元（含税），分红比例 40.04%[S9]。
  • Q1 2026 业绩：营业收入 2.35 亿元，同比微增 0.17%[S10]；归母净利润 6,955.70 万元，同比微增 1.31%[S10]。
  • 投资逻辑：在跨链避险情绪高涨的背景下，九华旅游凭借较低的资本开支需求、极其稳定的索道客流，以及银发经济与周边短途“微度假”的逆周期红利，提供了稳定的 2.45% 左右股息收益率[S10]，是链条内防御资产的典型代表。

3. 跨链溢出风险评估

本所分析师在追踪该产业链时，应密切防范以下三类跨链溢出风险 1. 商业地产及开发商债务违约风险（向酒店餐饮端传导） 如万科违约风险兑现（evidence ref）[S13]将通过商业地产链条重创中高端连锁酒店的加盟方或重资产自持物业。开发商资金链断裂可能导致酒店租赁合同纠纷、物业被强制清算，进而中断酒店集团的正常运营。 2. 地方财政压力与景区经营权出让风险（向休闲旅游端传导） 部分受城投债务重组压力的地区，其地方政府可能倾向于通过提高景区特许经营权使用费、调整索道收益分成，或截留景区门票资金来缓解财政压力，直接损害九华旅游等地方国有景区运营主体的净现金流。 3. 消费“量增价减”向供应链上游杀价的风险（向食品加工/农业端传导） 太二人均消费降至 68 元[S8]及达势股份的价格战，倒逼餐饮巨头向冷链物流、预制菜加工（th_p_109a0310）及肉禽养殖等上游产业链无情杀价，挤压食品加工板块（th_p_109a0310）的毛利率。

4. 研究队列建议 (Research Queue Candidates)

  • 候选标的 ①：九毛九 (9922.HK) — 建议启动深度调研，核心评估其太二“6.0鲜活模式”在下沉市场的单店利润模型以及境外业务本地化调改的实际损益。
  • 候选标的 ②：亚朵集团 (ATAT) — 重点评估其零售商品（亚朵星球系列）的库存周转天数及渠道扩张边际成本，探寻其作为“第二增长曲线”的毛利上限。

资料来源 / Sources

  • [S1] The Paper, 亚朵集团2025年财报: 营收97.90亿元, 同比增长35.1% — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQE0zHttA3h0IrxpWR6PwMOhsHPVj_mNMucQJv7BKXVGpOBQ4KfRHKTtjhU8ktjrlpR445CZNJ7UwCW-VSr_1pWhE5VMhfSqjRoS0gJrGdpt31vHD-4ZLvlefwS8OEr2sst6zDSN6OmN
  • [S2] Sina Finance, 亚朵集团发布2025年第四季度及全年财报 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQFrq1kzVor_Knpt0VfNvKy0V2AweGF6BZEyxhXejhsLK3Gg_9nS56FqOTP5YVsT31esLoyLs5EIco0pMheSSusPunorOCoOitKRP2tY1DcmKoOsMuyWwiw4svizHqEssr4talz_QN9Z0GsdsOgfJW6EbdiMmGNodryrbOCBcaFXWg==
  • [S3] East Money, 亚朵集团2026年第一季度营收同比增长47.5% — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQEBvDkjpWdnS1QHFsjqCgr1RASYgFrdu3A24r5_22O6OvGTzZOc5z-M7uShk8xu_NIJrq18gDiQHLxdoMhQ5smzUIDV2fMzXh3qe3ZNxeof-MMNyJtGqdOG9tJ8W45issB3rU-2yUzxrAQ=
  • [S4] 36Kr, 亚朵集团2026年Q1业绩: RevPAR同比转正 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGuU08IUvYI0klLWhYMz0NVWGBXpe6m_gwEduanTbCmnqq_R7PjvmjUscEu266aC_dJjqsagCwCmsL0MRxpKEl9_ZXofmcNSWozeVznEmh09SmFy6R-S7ztSmfR
  • [S5] DPC Dash IR, 达势股份公布2025年全年业绩: 营收53.82亿元, 净利润1.42亿元 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGN8BNRfQyDgkPlZNg5FRrKR_P02gzHr5qSWV6YEOOJfQBrrBOyIkn6kzGSSnSi_rNZS-N2VaGCZcA56gMW7oWa_eXfr_Zb6wy0DfJRQIFKYAqhmwRIh0xgu2-02OPKqOxHtp8OCzFUEbUMuQeu
  • [S6] AAStocks, 中信里昂首予达势股份跑赢大盘评级 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQEeVbfdOI2ppviMQk-gBiTp2lLRQkeREmam5akV9ANGznrbdxeqyFDMmcFYbC7vUxC_h3hPi1ptR5igHI2WPFOgV9icO38PriE6LuYs_2V91C9an3DhjZ4h8i80AHSr0N-PK5WUfExb3H0W0sQi-dqUArEHgdzc_B6-DVMwGvORjpXLdyhkoSJLtT0dagRTsjHXjBMWgReLAt1DRQK50ixypchj_4TmgDKz-TER8f4XiTAJSP5iANw1kg==
  • [S7] Jiumaojiu Annual Report, 九毛九公布2025年全年业绩公告 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGwIsQ2IP2Z3xFYvKpePzJ2jB2V9alhNDowjUj4__IsPjhAneOTJdB8L9uexh0whlFzu4M6C_ucRq1__zMgw13bfAqnpQ2CQ9O0GuUzGILnTuuCjOUXnawuZUJz2dOxAQzoG-F8qKAnz8Kz3MonGt5dMQ==
  • [S8] Jiumaojiu Voluntary Announcement, 九毛九公布2026年第二季度未经审核主要运营数据 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGw3QhwWugAVMgnkvTaAln1zHA4KDI2t8033zuwckibojTwx3KdT6l5Scqy9Ld62Ts5-xkODlTP1hzfOOn3h-fn4JNePB9SYd8_J9IbA4p2GsDIOJEouUKk4Oa3YdykGL8NJ2m3BallCxwCsBZVxtIz_gIiYpm3FwkeUDOI1Ot6TquYYLAU
  • [S9] SSE Announcement, 九华旅游2025年年度报告 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGN8BNRfQyDgkPlZNg5FRrKR_P02gzHr5qSWV6YEOOJfQBrrBOyIkn6kzGSSnSi_rNZS-N2VaGCZcA56gMW7oWa_eXfr_Zb6wy0DfJRQIFKYAqhmwRIh0xgu2-02OPKqOxHtp8OCzFUEbUMuQeu
  • [S10] SSE Announcement, 九华旅游2026年第一季度报告 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQEdsJlAsTfd1PgrmX2YQBID_YQkVTzcTMuR50aHg1FiCwh4ikeK2USVVuLgjaQm9kDPAuUa_T6iz4g5WTujJhMG8VwsZRVhIPuPbp1m3VWt_o6xYfXakWppqlNHEETxliYP56Z8GVdKCzrC3w4V30qlyTpX2R1p3mcPxd81vDoQVzS6Nw==
  • [S11] China Hotel Association, 2026中国酒店业发展报告 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQGLv_mv87ogXyQMCLFZQMbeDWJjtq4R0l_F2E55J4Kr-h41AaBArEDIzX4QevGD5cezjZfVpGmlXNGOsuRd6Syl2jNJq43hS_WNiB_7zVBZQ9SwxvIjpU6V5POXeAKtfunXe6jMFJ5rc4IPMbhdq-n_-o1IFttlNOJtYTaSV1umCIvjBN-z
  • [S12] KPMG, 2026年中国餐饮企业发展报告 — https://vertexaisearch.cloud.google.com/grounding-api-redirect/AUZIYQHtqGBfc3YVNZ5N0O-NqzL2Rw2MnaGQJdte8GtR4Ze4hr46k5-hllw0sywQruGco3EcA5PYXx5NYsC0b4Smi0lLGnhwnhRNIMn02TdrBWjFvjJR-hNIDsswnArGJVhoE6oM23adiKZq4ZHeWi6k9sRliBSFK3qE9tsCq-f8CCGF537zcH3uw0GSxLuza-6I6_QrHtsBdVdk-ff-r-dXgeUU53aRZx5sMn-rr-QkJ8hRT6R4SBGvydzMlaEgjyZtn9_lcty_2PjTReG-4FLB
  • [S13] OKF Concept Document, 酒店、餐馆与休闲产业链 — GET /api/chain/export/okf/doc/%E9%85%92%E5%BA%97%E3%80%81%E9%A4%90%E9%A6%86%E4%B8%8E%E4%BC%91%E9%97%B2%E4%BA%A7%E4%B8%9A%E9%93%BE