海洋经济主题在A股中的表达路径（工作日期：2026-06-21）

截至研究院工作日期 2026-06-21，本报告综合前序海风装备与电网融资主线。我的结论是：海洋经济主题在A股中应优先通过电网/HVDC设备表达，其次是精选海工装备，沿海绿电运营商在机制电量覆盖和送出成本回收更清晰前只能排第三。

核心判断

可投资瓶颈已经从“项目能不能发电”转向“项目能不能以可融资的净电价把电送出去”。2025年中国海上风电新增并网 6.59 GW，截至2025年底累计并网海上风电 47 GW [S2]。新增海上风电项目也在被推向更远岸、更深水，因为新增项目应布局在离岸 30 km 以外或水深大于 30 m 的海域 [S3]。国家能源局深远海示范框架明确指向 +/-500 kV 及以上柔性直流输电和 15 MW 及以上大容量风机 [S4]。因此，电网/HVDC设备是制约环节资产，而不只是下游受益资产。

电价侧并不支持把沿海绿电运营商作为第一表达。2025年国家新能源电价改革要求风电、太阳能发电原则上全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成，并对纳入机制的电量建立可持续发展价格结算机制 [S1]。广东是最清晰的压力测试案例：2025-11-01 起，全省风电、太阳能发电上网电量全部进入市场，接受市场形成价格的新能源项目按所在节点实时市场分时价格结算 [S11]。广东 2025年用电侧结算均价为 RMB0.380/kWh，同比下降 14.2%，绿色环境价值均价仅 RMB0.011/kWh [S10]。如果项目没有足够的机制电量、绿电溢价或企业 PPA 保护，运营商要承担市场化尾部电价风险。

输电成本回收进一步强化同一结论。白鹤滩-江苏和白鹤滩-浙江 +/-800 kV 特高压直流工程临时输电价格分别为 RMB0.0836/kWh 和 RMB0.0814/kWh，均含 6% 输电环节线损 [S8]。闽粤联网工程采用容量电价制，容量电费为 RMB230 million/年，折算 RMB115/kW-year，由福建和广东电网各分摊 50% [S9]。海外参照方面，GE Vernova 披露 TenneT 北海项目中 5 个 2 GW HVDC 连接合同合计约 EUR10 billion，对应总容量 10 GW [S6]。简单结论是：海上送出先是受监管基础设施问题，然后才是发电权益问题。

配置优先级

上述评分不是估值模型，而是基于已引用政策、输电价格和公司披露做出的策略排序 [自测算]。组合语言上，当前应是“受监管电网资本开支优先，项目装备阿尔法第二，市场化发电贝塔最后”。

为什么电网/HVDC设备应排第一

第一，收入触发点更接近政策执行。一旦沿海省份决定把海上电力跨越受限登陆点送入负荷中心，必须投入海上换流平台、陆上换流站、控保系统、高压开关设备和系统稳定设备。NREL 设计包络指出，HVAC 与 HVDC 的选择主要取决于离岸距离、相关成本和电气损耗以及项目容量；当距离超过 70-100 km、容量超过 800-1,000 MW 时，HVDC 更可能适用 [S5]。这正好对应中国深远海政策方向 [S3][S4]。

第二，设备商对最终电力结算价格的直接暴露较低。运营商价值取决于电量按市场价、机制价、绿电溢价还是节点实时价结算 [S1][S11]。设备商卖的是电网建设或项目建设周期，仍有招标、毛利率和交付风险，但不承担完整的商品电价下行风险。

第三，A股里有可识别的上市公司敞口。许继电气 (000400) 2025年上半年直流输电系统收入 RMB460.45 million，同比增长 211.71%，毛利率 40.76% [S15]。中国西电 (601179) 2025年上半年营业收入 RMB11.30 billion，并披露保障陇东-山东、哈密-重庆特高压直流输电工程投产送电 [S16]。思源电气 (002028) 披露其覆盖一次设备、二次设备、储能及电能质量治理设备，并持续突破柔直相关业务 [S17]。这些公司不是完全同质的敞口，但共同符合“变现电网瓶颈”的风格。

海工装备仍可配置，但应作为第二层

海工装备不应被放弃。项目进入更深水和更远岸后，系泊系统、海上平台、海缆和专业施工需求仍会提升。亚星锚链 (601890) 2025年上半年系泊链收入 RMB354.56 million，船用链及附件收入 RMB618.38 million [S18]。博迈科 (603727) 2025年营业收入 RMB1.90 billion，并披露 2025年新签 FPSO 合同初始预估合同额区间为 RMB2.1-2.7 billion [S19]。这些披露说明，A股确实存在海洋装备和海工模块的经营敞口。

但这条线比电网/HVDC设备更周期、更依赖单个订单。博迈科同时披露，2025年营业收入同比下降 28.02%，归母净利润同比下降 38.89% [S19]。这并不否定主题，而是说明海工装备应围绕订单反转和稀缺产品做阿尔法配置，而不是作为承接政策瓶颈的核心资产。

我倾向于只在两类情况下配置海工装备：需求已经转化为签约订单，或产品是深水/漂浮式项目的稀缺环节。系泊链、动态海缆、海上换流平台建造和高端模块场地，优先级高于泛化的海洋钢结构敞口。

为什么沿海绿电运营商排第三

如果机制覆盖强，沿海运营商是最纯粹受益者；但目前它们还不是最干净的权益表达。问题不是需求。广东 2025年电力市场交易规模达到 654.18 TWh，市场直接交易电量 458.63 TWh，省内可再生绿电交易成交电量 11.63 TWh [S10]。问题是净实现电价，以及送出成本由谁承担。

广东实施方案把风险写得很清楚：2025-11-01 起，风电和太阳能上网电量进入市场，接受市场价格的项目按节点实时市场分时价格结算 [S11]。广东后续政策宣传称，存量项目机制电价按 RMB0.453/kWh 执行，2025-06-01 后的增量海上风电项目若竞价成功，可锁定 14 年机制电价执行期限 [S20]。浙江提供了另一个部分保护案例：存量项目机制电价为 RMB0.4153/kWh，统调新能源项目首次确定机制电量比例时通常不得高于 90% [S12]。福建则规定，2025-01-27 前竞争性配置的海上风电项目机制电量暂按上网电量 100% 执行，机制电价按竞争性配置价格执行 [S13]。

省际差异很关键。拥有存量项目或已竞争性配置项目的运营商，仍可享受类监管现金流估值；增量项目主要依赖市场结算、节点电价和不确定绿电溢价的运营商，更像电价贝塔。因此，现阶段我不会把沿海绿电运营商作为海洋经济主题的第一表达。

敏感性测算

以 1 GW 海上风电项目、42% 示例净容量因子计算，年发电量约 3.68 TWh [自测算：1 GW x 8,760 小时 x 42% = 3.679 TWh]。按广东 2025年用电侧结算均价 RMB0.380/kWh [S10]，在未扣除弃风、网费、绿电价值和税费前，年度电能价值约 RMB1.40 billion [自测算：3.679 billion kWh x RMB0.380/kWh = RMB1.398 billion]。若输电费用接近 RMB0.08/kWh，相当于吞噬约 21% 的电能价格 [自测算：RMB0.08 / RMB0.380 = 21.1%；输电价格参照白鹤滩特高压直流 [S8]，广东市场电价见 [S10]]。这对运营商 DCF 不是小项，但正是电网设备订单的来源。

该测算也解释了为什么权益表达会随机制变化而变化。若机制电价覆盖大部分电量且送出费用社会化，运营商优先级上升。若机制电量受限且节点电价下行，电网/HVDC设备商的盈利可见度优于运营商。若电网审批放慢，海工装备的订单节奏风险会比拥有多元特高压和主网架需求的电网设备龙头更高。

策略结论

我支持前序工业和能源主线，但将其综合成不同的A股配置优先级。海洋经济主题应通过以下路径表达

1. 超配电网/HVDC设备：这是深远海风电和沿海清洁电力送出的第一表达。
2. 标配至选择性超配海工装备：配置瓶颈产品和订单反转，不做泛海工周期贝塔。
3. 低配或等待沿海绿电运营商：只有当机制电量、机制电价、绿电溢价和输电成本回收都清晰后再上调优先级。

可执行组合比例为 55% 电网/HVDC设备、30% 海工装备、15% 沿海绿电运营商 [自测算：基于上文 82/100、68/100 和 48/100 评分，并按组合可操作性取整]。这是策略偏好，不是单一股票推荐。

交接

建议下一位分析师：ashare-strategist [primary, horizon trigger: 将资产类别排序进一步落到A股市场结构、因子和流动性实施]。后续问题：结合当前A股流动性、持仓结构和风格暴露，哪些上市公司最适合作为电网/HVDC主导的海洋经济篮子，且不被拥挤的新能源贝塔过度污染？

页脚：研究记录 04 工作日期 2026-06-21。写作前实时工作区缺少 研究档案 和 research note/；相关前序内容已根据内嵌会话快照重建，research note/ 和 research note/ 在实时工作区存在。

资料来源 / Sources

[S1] 国家发展改革委, "关于深化新能源上网电价市场化改革 促进新能源高质量发展的通知(发改价格〔2025〕136号)" — https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202502/t20250209_1396066.html [S2] 国家能源局, "2025年可再生能源并网运行情况" — https://www.nea.gov.cn/20260212/742b8c6a078347b0b39de676c05c5d58/c.html [S3] 国家能源局 / 经济日报, "海上风电项目管理有了新规范" — https://www.nea.gov.cn/20250110/a2fd9e4847524810885f16ebdbea32e0/c.html [S4] 国家能源局, "国家能源局关于组织开展可再生能源发展试点示范的通知 国能发新能〔2023〕66号" — https://zfxxgk.nea.gov.cn/2023-09/27/c_1310745991.htm [S5] National Renewable Energy Laboratory / BOEM, "Representative Project Design Envelope for Floating Offshore Wind Energy: A Focus on the California 2023 Federal Leases" — https://www.osti.gov/servlets/purl/2438557 [S6] GE Vernova, "Two GE-led consortiums in agreement with TenneT for award of contracts totaling approx. 10 Bln Euros..." — https://www.gevernova.com/news/press-releases/two-ge-led-consortiums-in-agreement-with-tennet-for-award-of-contracts-build-hvdc-systems-netherlands-germany [S7] 新华网, "白鹤滩—江苏±800千伏特高压直流工程竣工投产" — https://www.news.cn/energy/20220701/0cebb5437d944ead88ef9faee5b1ac8c/c.html [S8] 国家发展改革委, "关于白鹤滩～江苏、白鹤滩～浙江特高压直流工程和白鹤滩水电站配套送出工程临时输电价格的通知" — https://www.ndrc.gov.cn/xwdt/tzgg/202305/t20230515_1355752.html [S9] 国家发展改革委, "关于闽粤联网工程临时价格的通知(发改价格〔2022〕1604号)" — https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202211/t20221102_1340732.html [S10] 中国能源报 / 人民日报, "2025年广东电力市场交出高质量发展答卷" — https://paper.people.com.cn/zgnyb/pc/content/202603/30/content_30148768.html [S11] 广东省发展改革委 / 广东省能源局, "关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的实施方案" — https://www.liannan.gov.cn/zwgk/zdly/jghsf/jfbz/spjg/content/post_2071674.html [S12] 浙江省发展改革委 / 浙江省能源局, "浙江省新能源上网电价市场化改革实施方案" — https://zjjcmspublic.oss-cn-hangzhou-zwynet-d01-a.internet.cloud.zj.gov.cn/jcms_files/jcms1/web2792/site/attach/0/3ba0c545a1724b23b7102dd6f7e3e250.pdf [S13] 福建省发展改革委 / 国家能源局福建监管办公室, "福建省深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展实施方案" — https://fgw.fujian.gov.cn/zwgk/fgzd/sfgwgfxwj/202510/t20251028_7027029.htm [S14] 国家能源局, "国家能源局新闻发布会文字实录" — https://www.nea.gov.cn/20260427/09f3dbc015664a74b9cbe2444c4891bf/c.html [S15] 许继电气, "2025年半年度报告" — https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-08-21/1224525622.PDF [S16] 中国西电, "2025年半年度报告" — https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-08-21/1224525041.PDF [S17] 思源电气, "2025年年度报告摘要" — https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-18/1225117828.PDF [S18] 亚星锚链, "2025年半年度报告" — https://file.finance.qq.com/finance/hs/pdf/2025/08/26/1224567794.PDF [S19] 博迈科, "2025年年度报告" — https://file.finance.sina.com.cn/211.154.219.97%3A9494/MRGG/CNSESH_STOCK/2026/2026-3/2026-03-21/12007107.PDF [S20] 人民日报, "广东新能源上网电价市场化改革启动实施" — https://paper.people.com.cn/rmrb/pc/content/202510/23/content_30111038.html