研究对象: EM
EM 估值分析
1. 估值口径与核心输入
EM 已于 2026-04-29 完成私有化合并，公开 ADS 持有人现金对价为 US.25/ADS、普通股对价为 US$0.625/股，公司于 2026-04-30 请求 Nasdaq 暂停 ADS 交易，并于 2026-05-11 提交 Form 15 后暂停公开报告义务。[S1][S2] 因此，本报告的估值结论是“理论企业价值 / ADS 等价值”，不是可交易股票目标价。[S1][S2][自测算]
| 项目 | 数值 | 估值用途 |
|---|---|---|
| 2024A 收入 | RMB1,894.420 million [S3] | 历史基准 |
| 2024A 净利润 | RMB-13.534 million [S3] | TTM P/E 不适用的原因 |
| 2024A 自由现金流 | RMB-215.082 million [S4] | DCF 起点 |
| 2025E 自由现金流 | RMB104.843 million [S5] | DCF 显性期 |
| 2026E 自由现金流 | RMB177.531 million [S5] | DCF 显性期 |
| 2027E 自由现金流 | RMB225.522 million [S5] | DCF 显性期与 EBITDA 推导 |
| 2027E 净利润 | RMB190.199 million [S6] | P/E 估值 |
| 2027E ADS EPS | US$0.104/ADS [S6] | P/E 估值 |
| 2027E 股东权益 | RMB3,122.265 million [S5] | P/B 估值 |
| 2027E 经营利润 | RMB138.315 million [S5] | EV/EBITDA 估值 |
| 2027E 折旧摊销 | RMB35.000 million [S5] | EV/EBITDA 估值 |
| 2027E EBITDA | RMB173.315 million [自测算：RMB138.315 million + RMB35.000 million，输入来自 S5] | EV/EBITDA 估值 |
| 普通股股数 | 507.138511 million [S3] | 每股换算 |
| ADS 换算 | 1 ADS = 2 Class A ordinary shares [S3] | 每 ADS 换算 |
| USD/RMB 汇率 | 7.1875 [S7] | RMB 到 US$ 换算 |
2. DCF 估值
2.1 关键假设
DCF 使用 FCFF 口径，2025E-2027E 直接采用上游三表模型，2028E-2032E 继续按自由现金流增速 8.0%、6.0%、5.0%、4.0%、3.0% 外推；2032E 后进入永续期。[S5][自测算] WACC 基准取 11.5%，由 4.66% 美国 10 年期国债收益率、4.42% 美国隐含股权风险溢价、约 1.0% 中国/小盘/私有化附加风险和 1.0x beta 近似组成；EM 表内财务债务很低，因此债务权重按 0% 简化处理。[S8][S9][S4][自测算] 永续增长率基准取 2.0%，低于模型期后自由现金流末期增速，反映共享充电成熟化和光伏 EPC 低差异化属性。[自测算]
| 假设项 | Bear | Base | Bull |
|---|---|---|---|
| WACC | 12.5% [自测算] | 11.5% [自测算] | 10.5% [自测算] |
| 永续增长率 | 1.5% [自测算] | 2.0% [自测算] | 2.5% [自测算] |
| 2028E-2032E FCF 增长 | 6.0% / 5.0% / 4.0% / 3.0% / 2.0% [自测算] | 8.0% / 6.0% / 5.0% / 4.0% / 3.0% [自测算] | 10.0% / 8.0% / 6.0% / 5.0% / 4.0% [自测算] |
| 净现金处理 | 50% 计入 [自测算] | 75% 计入 [自测算] | 100% 计入 [自测算] |
净现金折价的原因是 EM 私有化后公开信息减少、VIE 架构和离岸股东可实际取得现金的路径不透明；若机械全额加入 2024 年净现金与短期投资 RMB3,004.868 million，DCF 每 ADS 价值会显著高于已完成私有化对价。[S1][S2][S4][自测算]
2.2 DCF 结果与敏感性
| WACC / 永续增长率 | 1.5% | 2.0% | 2.5% |
|---|---|---|---|
| 10.5% | US$3.09/ADS [自测算] | US$3.14/ADS [自测算] | US$3.20/ADS [自测算] |
| 11.5% | US$2.93/ADS [自测算] | US$2.97/ADS [自测算] | US$3.01/ADS [自测算] |
| 12.5% | US$2.80/ADS [自测算] | US$2.83/ADS [自测算] | US$2.87/ADS [自测算] |
上表为全额纳入净现金的理论 DCF，范围为 US$2.80-3.20/ADS，基准为 US$2.97/ADS。[自测算] 若只按 50%-75% 计入净现金，可实现 DCF 区间约为 US.98-2.55/ADS；本报告在综合估值中采用该折价后区间，而不是机械全额现金区间。[自测算]
3. P/E 相对估值
3.1 EM 历史 P/E 参考
EM 的历史 P/E 可用性较弱：2024A 净利润为负，StockAnalysis 显示 EM TTM EPS 为 -0.01、P/E 为 n/a；Macrotrends 历史页面显示 EM P/E 在 2025-02-12 为 38.33，但同页也显示 EM 当前 / 历史 P/E 在亏损或无意义阶段可为 0.00。[S3][S10][S11] MarketBeat 页面显示 EM market capitalization 为 US$302.98 million、P/E Ratio 为 39.85，但该类页面在 EM 私有化后可能滞后，不能直接作为可交易估值依据。[S12][S1][自测算]
| 口径 | 数值 | 可用性判断 |
|---|---|---|
| 2024A TTM P/E | n/a [S10] | 净利润为负，不能用作估值锚。[S3][S10] |
| Macrotrends 2025-02-12 P/E | 38.33 [S11] | 受低 EPS 和私有化事件影响，偏交易事件倍数。[S11][自测算] |
| MarketBeat P/E | 39.85 [S12] | 页面仍显示市值与 P/E，但 EM 已完成私有化，需低权重使用。[S1][S12] |
| 本报告归一化 P/E 区间 | 10.0x-16.0x [自测算] | 用于 2027E 稳态 EPS，低于 38x-40x 事件倍数，更贴合成熟共享充电与小盘中概折价。[自测算] |
3.2 同业 P/E 参考与估值区间
直接共享充电上市可比公司有限，INFORICH / ChargeSPOT 是日本共享充电运营商，Hello Group 与 JOYY 是中概互联网/消费科技现金流型公司，Meituan 是相邻本地生活平台而非直接共享充电同业。[S13][S14][S15][S16][自测算]
| 公司 / 代码 | 可比性 | P/E | 备注 |
|---|---|---|---|
| INFORICH / 9338.T | 直接共享充电同业，地域不同 | 22.63x trailing P/E、31.90x forward P/E [S13] | 增长性和区域结构优于 EM，给 EM 估值时需折价。[S13][自测算] |
| Hello Group / MOMO | 中概消费互联网现金流公司 | 9.14x trailing P/E、5.76x forward P/E [S14] | 提供中概小盘低增长估值下沿。[S14][自测算] |
| JOYY / JOYY | 中概互联网现金流公司 | 16.29x P/E [S15] | 提供中概盈利公司中位参照。[S15][自测算] |
| Meituan / 3690.HK | 相邻本地生活平台，不是直接同业 | TTM P/E 为负 [S16] | 受周期投资与亏损影响，不适合作为 P/E 定价锚。[S16][自测算] |
| P/E 倍数 | 2027E ADS EPS | 理论价值 |
|---|---|---|
| 10.0x | US$0.104/ADS [S6] | US.04/ADS [自测算] |
| 12.0x | US$0.104/ADS [S6] | US.25/ADS [自测算] |
| 14.0x | US$0.104/ADS [S6] | US.46/ADS [自测算] |
| 16.0x | US$0.104/ADS [S6] | US.67/ADS [自测算] |
P/E 方法给出 US.04-1.67/ADS，中心值 US.25/ADS；该中心值与已完成私有化对价 US.25/ADS 相同，但前者来自 2027E EPS * 12.0x，后者来自合并协议现金条款，含义不同。[S1][S6][自测算]
4. P/B 估值
P/B 对 EM 有一定参考意义，因为公司 2024 年资产端以现金、受限现金及短期投资为主，三项合计 RMB3,011.444 million；但 P/B 也有明显局限，因为 EM 的主要经营资产是 POI 网络、用户规模和伙伴体系，账面权益不能完整反映网络价值，也不能证明现金一定可由少数股东全额取得。[S4][自测算]
Macrotrends 显示 EM 年度 P/B 为 2022 年 0.75x、2023 年 0.33x、2024 年 0.50x；Yahoo Finance 页面显示 EM Price/book 为 0.78 与 0.50 两个历史/当前口径。[S17][S18] 因此，本报告使用 0.45x-0.75x P/B 区间，并把 0.60x 作为中心。[S17][S18][自测算]
| P/B 倍数 | 2027E 每 ADS 账面价值 | 理论价值 |
|---|---|---|
| 0.45x | US.71/ADS [自测算：RMB3,122.265 million / (507.138511 million / 2) / 7.1875] | US$0.77/ADS [自测算] |
| 0.60x | US.71/ADS [自测算] | US.03/ADS [自测算] |
| 0.75x | US.71/ADS [自测算] | US.29/ADS [自测算] |
P/B 方法给出 US$0.77-1.29/ADS，中心值 US.03/ADS。[自测算] 该方法低于 DCF 和 EV/EBITDA，主要因为市场历史上对 EM 账面现金和账面权益给予明显折价。[S17][S18][自测算]
5. EV/EBITDA 相对估值
EV/EBITDA 用于剔除 EM 净现金结构对经营资产倍数的干扰。INFORICH 的 EV/EBITDA 为 9.41x，ValueInvesting.io 另显示其 2026-08-08 EV/EBITDA 为 9.01x；Meituan 的 EV/EBITDA 为 2.44x-2.46x，但它不是直接共享充电同业且业务结构差异很大。[S13][S19][S20] 本报告采用 3.0x-7.0x 区间，低于 INFORICH、略高于 Meituan 低位口径，以反映 EM 增长较弱但经营仍有修复空间。[S13][S19][S20][自测算]
| EV/EBITDA | 2027E EBITDA | 经营 EV | 加回 2027E 净现金后理论价值 |
|---|---|---|---|
| 3.0x | RMB173.315 million [自测算] | RMB519.945 million [自测算] | US$2.22/ADS [自测算] |
| 5.0x | RMB173.315 million [自测算] | RMB866.575 million [自测算] | US$2.41/ADS [自测算] |
| 7.0x | RMB173.315 million [自测算] | RMB1,213.205 million [自测算] | US$2.60/ADS [自测算] |
EV/EBITDA 方法给出 US$2.22-2.60/ADS，中心值 US$2.41/ADS。[自测算] 该结果高于 P/E 和 P/B，是因为 2027E 期末现金、受限现金及短期投资为 RMB3,519.340 million，扣除很小的租赁负债后仍构成大部分股权价值。[S5][S4][自测算]
6. 综合估值
| 方法 | 区间 | 中心值 | 权重 | 权重理由 |
|---|---|---|---|---|
| DCF（折价后净现金口径） | US.98-2.55/ADS [自测算] | US$2.25/ADS [自测算] | 30% [自测算] | 最能反映长期 FCF，但对净现金可得性和 WACC 敏感。 |
| P/E 相对估值 | US.04-1.67/ADS [自测算] | US.25/ADS [自测算] | 25% [自测算] | 贴近盈利修复，但 2027E EPS 假设不确定。 |
| P/B 估值 | US$0.77-1.29/ADS [自测算] | US.03/ADS [自测算] | 15% [自测算] | 反映历史账面折价，但低估经营网络选择权。 |
| EV/EBITDA | US$2.22-2.60/ADS [自测算] | US$2.41/ADS [自测算] | 20% [自测算] | 更适合净现金公司，但 EBITDA 仍未充分反映维护性资本开支。 |
| 已完成私有化对价校验 | US.25/ADS [S1] | US.25/ADS [S1] | 10% [自测算] | 真实交易价格，反映控制权、流动性和少数股东退出条件。 |
综合加权中心值为 US.78/ADS；考虑私有化后信息披露减少、少数股东流动性消失和经营预测可验证性下降，本报告给出综合估值区间 US.25-2.25/ADS。[S1][S2][自测算] 其中，US.25/ADS 是已落地现金交易锚，US$2.25/ADS 是折价 DCF 与 EV/EBITDA 支撑下的上沿，中心估值为 US.80/ADS。[S1][自测算]
7. 结论
EM 的估值分歧主要来自“账面净现金很厚”与“私有化交易对价偏低”之间的张力：若全额认可现金与短期投资价值，DCF 和 EV/EBITDA 均指向 US$2.20/ADS 以上；若按历史 P/B 和可实现交易价格定价，价值更接近 US.00-1.30/ADS。[S1][S4][S17][自测算] 综合来看，EM 的合理理论价值区间为 US.25-2.25/ADS，中心为 US.80/ADS；但对原公开 ADS 持有人而言，实际已完成的经济结果是 US.25/ADS 现金交割。[S1][自测算]
资料来源 / Sources
[S1] SEC, Smart Share Global Limited Announces Completion of Going Private Transaction, Exhibit 99.1 to Form 6-K — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1834253/000110465926051976/tm2613184d1_ex99-1.htm
[S2] SEC, Smart Share Global Limited Form 15 — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1834253/000110465926058212/tm2614186d1_1512g.htm
[S3] SEC, Smart Share Global Limited Form 20-F for fiscal year ended December 31, 2024 — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1834253/000141057825000928/em-20241231x20f.htm
[S4] 上游步骤 2，研究档案 artifact — 数据源入口
[S5] 上游步骤 5，研究档案 artifact — 数据源入口
[S6] 上游步骤 6，研究档案 artifact — 数据源入口
[S7] Federal Reserve, Foreign Exchange Rates -- G.5A Annual, January 05, 2026 — https://www.federalreserve.gov/releases/g5a/current/
[S8] Trading Economics, United States 10 Year Government Bond Yield — https://tradingeconomics.com/united-states/government-bond-yield
[S9] Aswath Damodaran, Equity Risk Premiums, by country - July 2026 Update — https://www.linkedin.com/pulse/equity-risk-premiums-country-july-2026-update-aswath-damodaran-zti8c
[S10] Stock Analysis, Smart Share Global (EM) Stock Price & Overview — https://stockanalysis.com/stocks/em/
[S11] Macrotrends, Smart Share Global PE Ratio 2022-2024 | EM — https://www.macrotrends.net/stocks/charts/EM/smart-share-global/pe-ratio
[S12] MarketBeat, Smart Share Global (EM) Stock Price, News & Analysis — https://www.marketbeat.com/stocks/NYSE/EM/
[S13] Stock Analysis, Inforich (TYO:9338) Statistics & Valuation Metrics — https://stockanalysis.com/quote/tyo/9338/statistics/
[S14] Stock Analysis, Hello Group (MOMO) Statistics & Valuation — https://stockanalysis.com/stocks/momo/statistics/
[S15] Macrotrends, JOYY PE Ratio 2012-2026 — https://www.macrotrends.net/stocks/charts/JOYY/joyy/pe-ratio
[S16] Companies Market Cap, Meituan P/E ratio — https://companiesmarketcap.com/meituan-dianping/pe-ratio/
[S17] Macrotrends, Smart Share Global Price/Book Ratio 2021-2024 | EM — https://www.macrotrends.net/stocks/charts/EM/smart-share-global/price-book
[S18] Yahoo Finance Singapore, Smart Share Global Limited (EM) Valuation Measures and Financial Statistics — https://sg.finance.yahoo.com/quote/EM/key-statistics/
[S19] ValueInvesting.io, 9338.T EV/EBITDA | Inforich Inc — https://valueinvesting.io/9338.T/valuation/ev_ebitda-multiples
[S20] ValueInvesting.io, 3690.HK EV/EBITDA | Meituan — https://valueinvesting.io/3690.HK/valuation/ev_ebitda-multiples