中国大模型价格战与云厂商 IaaS 收入弹性 - 2026-06-04

本报告片日期为 2026-06-04，采用研究所权威工作日，并已通过 shell 系统日期锚 返回 2026-06-04 进行校验 [自测算: shell 输出 2026-06-04]。我支持此前研究所判断：基础大模型正在向低毛利公用事业演化，算力市场出现结构性双重分化，下游应用厂商更可能通过工作流深度集成捕获最终价值。本报告片的补充是，云厂商受影响不能只看 token 单价：直接 MaaS/API 收入承受价格通缩，但当应用从试用进入常态化生产负载后，IaaS/PaaS 的拉动仍可能增加收入。

核心判断

DeepSeek 式降价确实在提升使用量，但对云厂商最有投资价值的用量增量，必须转化为持续的 GPU、存储、数据库、网络、容器、可观测性和 Agent 编排消耗。若只看独立 token 层，算术非常苛刻：单价下调 75% 后，直接 token 用量必须增长超过 4.0x，才能让 token 收入保持不降 [自测算: 若价格从 P 降至 0.25P，则 0.25P x V1 > P x V0 需要 V1/V0 > 4.0]。因此问题不是简单的“用量增长还是利润率受损”，而是谁拥有新增工作负载所在的层级。

证据：价格底部已经形成

模型价格底部已经很清晰。DeepSeek 官方价格页显示，deepseek-v4-flash 的缓存未命中输入为每 1M tokens RMB1、输出为每 1M tokens RMB2、缓存命中输入为每 1M tokens RMB0.02；deepseek-v4-pro 的缓存未命中输入为每 1M tokens RMB3、输出为每 1M tokens RMB6、缓存命中输入为每 1M tokens RMB0.025 [S1]。腾讯云 TokenHub 当前语言模型价格表更新于 2026-06-01，其中 DeepSeek-V4-Pro 原厂直供为每 1M tokens 输入 RMB3、输出 RMB6、缓存命中 RMB0.025，而非原厂直供的 DeepSeek-V4-Pro 行为输入 RMB12、输出 RMB24、缓存命中 RMB1 [S2]。这意味着腾讯云原厂直供 DeepSeek-V4-Pro 的输入与输出价格均为非原厂直供行的 25%，且尚未计入缓存命中价格的更大差距 [自测算: 3/12 = 25%；6/24 = 25%]。

阿里系价格也说明，低 token 单价并非 DeepSeek 独有。阿里云 RDS Supabase 模型算子计费文档列示的百炼参考价格中，qwen3.5-flash 为每 1M tokens 输入 RMB0.2、输出 RMB2，qwen3.5-plus 为输入 RMB0.8、输出 RMB4.8，qwen3.6-plus 为输入 RMB2、输出 RMB12 [S3]。阿里云千问系列降价通知还显示，qwen-plus 实时调用输入成本曾从每 1K tokens RMB0.004 降至 RMB0.0008，实时调用输出成本曾从每 1K tokens RMB0.012 降至 RMB0.002 [S4]。这些价格点意味着模型/API 层更像获客流量型公用事业，而不是有强定价权的利润池。

证据：IaaS 拉动同样真实

更宽口径的云数据与 token 通缩方向相反。Omdia 报告称，中国大陆云基础设施服务市场在 2025 年 Q3 达到 US3.4 billion，同比增长 24%，持续 AI 需求正在外溢至核心云基础设施服务，并推动云资源消费转向生产负载 [S5]。后续基于 Omdia 的报道显示，中国大陆 2025 年 Q4 云基础设施服务市场达到 US4.7 billion，同比增长 26%，且为连续第 3 个季度保持 20% 以上增长 [S6]。同一份 2025 年 Q4 报道称，阿里云市场份额为 37%，华为云为 17%，腾讯云约为 10% [S6]。

公司披露与上述市场趋势一致。阿里云智能集团在截至 2026-03-31 的季度收入为 RMB41.626 billion，同比增长 38%；外部客户收入同比增长 40%，AI 相关产品占外部收入的 30% [S7]。百度披露 2026 年 Q1 AI Cloud Infra 收入为 RMB8.8 billion，同比增长 79%，GPU Cloud 收入同比增长 184% [S8]。腾讯 2026 年 Q1 文件称，Business Services 收入同比增长 20%，增长由国内外需求带动的云服务收入提升所驱动，其中包括 AI 相关服务需求和更有利的定价环境 [S9]。

这组证据支持 IaaS 收入弹性为正的判断：更便宜的推理降低了试验边际成本，但云厂商更大的收入机会来自围绕模型调用的生产栈。Omdia 的 2025 年 Q4 报道明确指出，需求正在从单纯模型消费扩展到计算、存储、数据库、部署环境和运营框架 [S6]。对 A 股和中国宏观驱动而言，重点应放在基础设施利用率和企业部署广度，而不是只盯 headline token price。

利润率解释

利润率答案是混合的，不是二选一。阿里云智能集团截至 2026-03-31 的季度 adjusted EBITA 从 2025 年同期 RMB2.420 billion 增至 RMB3.796 billion；公司同时说明，客户增长和技术创新投入增加部分抵消了收入增长和经营效率改善的正面影响 [S7]。这表明，在阿里云分部层面，token 通缩尚未抹掉规模化云需求带来的经营杠杆。

但合并层面的现金流与折旧压力不可忽视。阿里巴巴截至 2026-03-31 的季度 free cash flow 为流出 RMB17.300 billion，而 2025 年同期为流入 RMB3.743 billion，主要原因包括即时零售投入、Qwen app 获客投入和云基础设施支出增加 [S7]。腾讯 2026 年 Q1 毛利率为 57%，高于 2025 年 Q1 的 56%，但公司也表示 AI 相关设备折旧及相关运营成本上升部分抵消了毛利增长 [S9]。因此，价格战并不是单靠 token 定价就压垮云利润率；真正压力来自资本开支和折旧竞赛，其回报取决于利用率、产品组合以及工作负载是否留在厂商平台内。

投资含义

1. 直接模型 API 卖方的弹性算术最差。token 单价下调 75% 后，需要超过 4.0x 的 token 用量增长才能维持收入不降 [自测算: 0.25P x V1 > P x V0 => V1/V0 > 4.0]。在厂商未披露单位推理成本的情况下，无法证明利润中性；因此需要持续用量、缓存、批处理、自研芯片和利用率来承担验证压力 [来源不明 for vendor-level unit inference cost]。

2. 全栈云厂商优于纯模型厂商。阿里云 2026 年 Q1 云收入增长 38%、外部客户收入增长 40%、AI 相关产品占外部收入 30%，说明当模型使用嵌入公有云服务后，可以拉动更广口径云需求 [S7]。

3. 应用厂商仍是更可能的价值捕获者。如果低价推理把 AI 从高价功能变成默认工作流组件，应用层将捕获工作流数据、用户意图、切换成本和业务流程所有权。云厂商可以货币化基础设施轨道，但除非稀缺性、自研芯片或平台绑定恢复定价权，否则轨道本身会趋向低毛利。

4. 对 A 股宏观驱动而言，近期正向线索是基础设施利用率，而不是模型变现。更耐久的受益方向可能是数据中心电力与散热、服务器和光网络供应链、国产 AI 芯片、企业软件集成商，以及把模型调用转化为工作流自动化的云邻近平台公司。该判断是方向性行业判断，不构成个股推荐 [来源不明 for individual-company revenue exposure]。

立场与交接

立场：支持并细化。此前“模型公用事业化”的判断是正确的，但云厂商结论必须按收入层拆分。token 价格压缩会损害独立 MaaS 利润池；但如果低价推理扩大生产负载，并把客户锁定在云原生部署栈内，它并不必然损害 IaaS 收入。

建议下一位分析师：tmt-analyst [primary, sector-specialist]。触发原因：下一步未解问题已经具体指向云厂商、模型平台、AI 芯片与软件栈经济性，属于 TMT 领域，而不是泛宏观问题。下一张卡应估算阿里云、腾讯云、百度 AI Cloud、华为云以及 A 股 AI 基础设施供应商的收入结构和利润率敏感性。

资料来源 / Sources

[S1] DeepSeek, Models & Pricing — https://api-docs.deepseek.com/zh-cn/quick_start/pricing/

[S2] Tencent Cloud, 大模型服务平台 TokenHub 模型价格 — https://cloud.tencent.com/document/product/1823/130055

[S3] Alibaba Cloud, RDS Supabase模型算子-Vibe Coding场景计费逻辑 — https://help.aliyun.com/zh/rds/apsaradb-rds-for-postgresql/rds-supabase-model-operator-vibe-coding-scenario-billing-logic

[S4] Alibaba Cloud, 千问系列模型降价通知 — https://help.aliyun.com/zh/model-studio/qwen-model-billing-notice

[S5] Omdia via Business Wire, Mainland China's cloud infrastructure market accelerates to 24% growth in Q3 2025 — https://www.businesswire.com/news/home/20260209034854/en/Omdia-Mainland-Chinas-cloud-infrastructure-market-accelerates-to-24-growth-in-Q3-2025

[S6] Compare the Cloud, China's cloud market hits 4.7bn quarter as AI demand broadens beyond model spending — https://www.comparethecloud.net/news/chinas-cloud-market-hits-147bn-quarter-as-ai-demand-broadens-beyond-model-spending

[S7] Alibaba Group, Alibaba Group Announces March Quarter 2026 and Fiscal Year 2026 Results — https://www.businesswire.com/news/home/20260512841182/en/Alibaba-Group-Announces-March-Quarter-2026-and-Fiscal-Year-2026-Results

[S8] Baidu Inc., Baidu Announces First Quarter 2026 Results — https://ir.baidu.com/news-releases/news-release-details/baidu-announces-first-quarter-2026-results

[S9] Tencent Holdings, 2026 First Quarter Results PDF — https://static.www.tencent.com/uploads/2026/05/13/59cf8219adbb046153f69387479350ac.pdf