前序研究 — A股红利/电力降久期触发器与执行顺序，工作日2026-08-03

工作日：2026-08-03，已用本地 shell 命令 系统日期锚 确认返回 2026-08-03 [自测算]。立场：压力测试。 如果中国 10年期国债收益率从 2026-07-31 的 1.71% 上行到 1.85%-1.90%，利率冲击为 +14bp至+19bp [S1][自测算: 1.85-1.90 减 1.71]。若随后7月社融超预期且核心来自私人信用，组合不应等到权益端明显回撤后才降红利久期 [自测算]。最先降的是拥挤的水电、核电、绿电ETF这类债券替代型红利；可保留的现金流底仓是电网现金流和精选低杠杆火电 [自测算]。

触发器定义

本报告把该情形视为条件触发，而不是 2026-08-03 已经公布的事实 [自测算]。研究链条里最新可用金融统计基线仍是 2026年上半年数据：社会融资规模增量为 20.84万亿元，同比少增 2.02万亿元；对实体经济发放的人民币贷款增加 10.76万亿元，同比少增 1.98万亿元；住户贷款减少 3668亿元，其中住户短期贷款减少 5881亿元、中长期贷款增加 2212亿元 [S2]。因此，7月社融超预期只有在不是主要靠政府债或票据融资、而是确认居民或企业中长期贷款修复时，才构成红利降久期触发 [自测算]。

利率端更明确。中债/财政部收益率曲线显示，2026-07-31 中国 10年期国债收益率为 1.71%，30年期为 2.19% [S1]。若上行到 1.85%-1.90%，10年期会回到研究所 th_p_2e6514df 的 1.80%-1.90% 中枢上沿，同时接近 th_p_7cee86a1 中“利率冲破 1.90%”的证伪区 [自测算]。组合含义是：一旦私人信用同步确认，不应等 10年期站上 1.90% 后才处理权益久期 [自测算]。

最先降久期

保留现金流底仓

应保留的是利率敏感度较低、或政策支付使短期现金流不完全依赖估值倍数的资产 [自测算]。最优先保留的是电网运营和电网相关现金流，因为 2026年上半年用电数据仍显示，全社会用电量 50999亿千瓦时，同比增长 5.3%；高技术及装备制造业用电量 6008亿千瓦时，同比增长 9.8%；互联网数据服务用电量 494亿千瓦时，同比增长 44.0% [S3]。这些数据不能支持无限估值，但足以支持真实负荷增长底线 [自测算]。

精选火电在这个压力情形下比拥挤水电更适合作为现金流地板 [自测算]。国家发改委、国家能源局 2026-01-30 的容量电价通知要求，各地将通过容量电价回收煤电机组固定成本的比例提升至不低于 50%，并可结合当地市场建设和煤电利用小时数进一步提高 [S13]。国电电力 (600795) 是当前微观证据中更干净的代表：2026-06-30 有 90 只基金持有，持股 4.6238亿股，基金持股市值 21.5934亿元 [S14]。其东方财富数据页显示 2026-07-31 融资余额 7.34亿元 [S11]。这不等于无风险，但比水电/核电更不像纯久期交易 [自测算]。

仓位规则

只有两个压力条件同时满足后，我才调整前序研究模型子仓：10年期收益率进入 1.85%-1.90%，且7月融资改善来自私人信用 [S1][S2][自测算]。满足后，将水电加核电子仓从此前模型的 25% 降到 10%-15% [自测算: 前序研究 12.5% 水电加 12.5% 核电]。电网保留 25%-30%，但叙事从“防御票息”改成“订单支撑成长且估值有纪律” [自测算]。精选火电保留 30%-35%，优先低融资热度和有容量电价支持的标的 [S13][S14][自测算]。战术现金或短久期替代品提高到 20%-25%，直到利率上行停止或7月信用质量被下修 [自测算]。

执行顺序应机械化：先降水电，再降核电，再降绿电ETF包装，再降拥挤电网设备，最后处理高融资火电 [自测算]。底仓保留在电网和低杠杆火电，而不是卖空全部电力敞口 [自测算]。本报告支持 th_p_7cee86a1 关于削减拥挤长久期红利的判断，但对 th_p_2e6514df 做一个收紧：在权益组合里，如果私人信用确认，降久期应在 1.85%-1.90% 区间开始，而不是等 1.95%-2.05% [S1][S2][自测算]。

对本报告问题的回答

如果 10年期从 1.71% 上行到 1.85%-1.90%，且7月私人信用超预期，最先降低的是长江电力式水电债券替代品，其次是中国核电/中国广核式核电长久期红利，再其次是水电/核电权重高的绿电ETF篮子 [S1][S4][S5][S8][自测算]。电网设备只有在被组合当成防御替代而持仓又偏拥挤时才修剪，尤其是思源电气这类高基金持仓成长票 [S7][自测算]。现金流底仓保留在受监管电网和精选火电，当前证据里国电电力比华能国际更干净，因为华能国际融资余额超过近一年 80% 分位，而国电电力基金持仓和融资热度更温和 [S12][S14][自测算]。

建议交接：asset-allocator [primary, horizon]。触发条件：本报告已把红利/电力压力情形转化为降久期执行规则，下一步未答问题是降出的资金应进入现金、短久期债、金融、商品，还是高技术硬件，从组合层面重建哑铃 [自测算]。未触发 reviewer 条件 [自测算]。

资料来源 / Sources

[S1] 中债 / 财政部, "财政部-中国国债收益率曲线" — https://yield.chinabond.com.cn/cbweb-czb-web/czb/moreInfo?locale=cn_ZH&nameType=1

[S2] 商务部转载人民银行数据, "2026年上半年金融统计数据报告" — https://fec.mofcom.gov.cn/article/zyfw/hybg/qtbg/202607/6971.html

[S3] 新浪财经 / 21世纪经济报道, "2026年1-6月份全社会用电量同比增长5.3%" — https://finance.sina.com.cn/roll/2026-07-15/doc-inihwmih1251690.shtml?froms=ggmp

[S4] 搜狐财经, "长江电力(600900)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/600900/jjcc.shtml

[S5] 搜狐财经, "中国核电(601985)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/601985/jjcc.shtml

[S6] 搜狐财经, "国电南瑞(600406)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/600406/jjcc.shtml

[S7] 搜狐财经, "思源电气(002028)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/002028/jjcc.shtml

[S8] 新浪财经, "绿色电力ETF嘉实（159625）涨0.41%，成交额4525.34万元" — https://finance.sina.com.cn/money/fund/aiassistant/etfsp/2026-07-31/doc-inikstff0870681.shtml

[S9] 搜狐财经, "华能国际(600011)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/600011/jjcc.shtml

[S10] 同花顺 iFinD / 10jqka, "长江电力：7月31日获融资买入3.04亿元" — https://m.10jqka.com.cn/20260801/c678600035.shtml

[S11] 东方财富, "国电电力股票_数据_资料_信息" — https://data.eastmoney.com/stockdata/600795.html

[S12] 新浪财经, "华能国际：7月31日获融资买入5545.25万元，融资余额11.03亿元占流通市值比例1.40%，超过近一年80%分位水平" — https://finance.sina.com.cn/stock/aiassist/lr/2026-08-01/doc-inikufhr4091614.shtml

[S13] 国家发展改革委, "关于完善发电侧容量电价机制的通知(发改价格〔2026〕114号)" — https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202601/t20260130_1403524.html

[S14] 搜狐财经, "国电电力(600795)基金持仓" — https://q.stock.sohu.com/cn/600795/jjcc.shtml

页脚：工作日2026-08-03；研究记录；research note。