研究对象: VRT

盈利预测

口径说明

本报告仅分析 VRT。Base 情景承接 研究档案 的三表模型：2026E 净销售额采用公司 2026 guidance 区间 3,500M - 4,000M 的中点 3,750.0M，2026E adjusted free cash flow 采用公司 2026 guidance 区间 $2,100M - $2,300M 的中点 $2,200.0M[S2][自测算：3,750.0M = (3,500M + 4,000M) / 2；$2,200.0M = ($2,100M + $2,300M) / 2]。2027E 与 2028E 为本报告自测算预测期，不代表公司指引[自测算]。

估值目标价采用 2027E adjusted EPS 乘以情景化 forward P/E；2027E 是目标价锚点，因为 2026E 已被公司上修后指引约束，而 2027E 更能反映 backlog、产能爬坡、液冷和 AI 电力架构兑现后的盈利能力[自测算]。VRT 2025 backlog 为 5.0 billion，且公司称 combined backlog 多数为 firm，并预计多数在 12 至 18 months 内交付，但客户在部分情形下可减少或推迟 firm orders[S1]。

1. 收入拆分预测

VRT 2025A 收入拆分采用年报 “Sales by Product and Service Offering” 口径：Products 为 $8,207.0M，Services & spares 为 $2,022.9M，净销售额合计 0,229.9M[S1]。2026E 至 2028E 假设 Products 占比从 81.0% 升至 81.5%，原因是 AI 数据中心电力、热管理、配电和模块化基础设施交付仍是主要增量，同时服务与备件随装机基础扩张继续增长[自测算]。

收入预测的核心判断是：2026E 由公司 guidance 和 5.0 billion backlog 提供约束，2027E 继续受 AI 数据中心建设、产能扩张和液冷复杂度提升支撑，2028E 增速回落至 13.0% 以反映基数扩大和项目交付节奏正常化[S1][S2][自测算]。VRT 2026 Investor Conference 材料称多种 AI power architectures 将共存，且 VRT 在 AI power architecture 演进各阶段的角色和价值提升；同一材料还称 liquid cooling 已成为 mission-critical infrastructure，并强调 full thermal chain 的 coordinated operation[S4]。

2. 毛利率与净利率趋势

Base 情景假设毛利率从 2025A 的 36.3% 提升至 2028E 的 40.0%，主要来自规模效应、positive price-cost、产品组合和服务附加值改善，但扩产投入、关税和供应链成本使改善节奏逐年递减[S1][S2][自测算]。公司 2026 full-year guidance 列示 adjusted operating margin 为 22.8% - 23.8%，本模型 2026E GAAP operating margin 为 21.4%，低于 adjusted 口径是因为 GAAP 中仍包含无形资产摊销等项目[S2][自测算：2,940.0 / 13,750.0]。

利润率预测的主要风险是：VRT 大客户具备较强 purchasing power，并可能要求更有利条款、服务级别、交付承诺和 penalties；公司也披露原材料和组件包括 steel、copper、aluminum、electronic components 等，供应能力与成本波动会影响交付与利润率[S1]。利润率预测的主要上行因素是：公司 2026 Q1 披露 adjusted operating margin 同比提升 430 basis points 至 20.8%，且把改善归因于 higher volume、positive price-cost、tariff impacts 和 mitigation countermeasures 等因素[S2]。

3. EPS 预测

EPS 预测分为两个口径：GAAP diluted EPS 使用模型 Net income 除以 diluted shares；adjusted EPS 用于情景目标价，其中 2026E 采用公司 2026 adjusted diluted EPS guidance 的中点 $6.35，2027E 和 2028E 用 GAAP Net income 加回无形资产摊销后除以 diluted shares[S2][自测算]。公司 2026 guidance 披露 diluted EPS 和 adjusted diluted EPS 均基于 392.0 million diluted shares，其中包括 384.0 million basic shares 和 8.0 million potential dilutive equity awards[S2]。

4. 三情景预测与目标价

三情景目标价均以 2027E adjusted EPS 为估值锚：Bull 使用 35.0x forward P/E，Base 使用 30.0x forward P/E，Bear 使用 22.0x forward P/E[自测算]。这些倍数不是外部一致预期，而是本报告根据 VRT 的增长可见度、利润率扩张、AI 基础设施纯度和执行风险设定的估值敏感区间[自测算]。

Bull 情景的核心是：backlog 转收入顺畅、South Carolina 与 Ohio 等产能爬坡按期推进、液冷与高密度配电内容量提升、price-cost 继续为正[自测算]。公司已披露 Americas 有 four new or expanding manufacturing facilities，South Carolina 的 two additional manufacturing facilities 在 fully ramped 后可将区域产能提高约 7x；公司还披露 Ironton, Ohio 扩产预计 second quarter of 2027 operational，并计划把 liquid cooling and chilled water systems total capacity 提高约 45%[S5][S6]。

Bear 情景的核心是：客户项目延期、产能爬坡成本超预期、关税或原材料成本侵蚀 price-cost、服务附加率低于预期、VRT 的 2027E 收入增长放缓至 8.0%[S1][自测算]。公司披露 combined backlog 多数预计在 12 至 18 months 内交付，但客户在部分情形下可减少或推迟 firm orders，因此 backlog 不是不可取消收入[S1]。

5. 敏感性分析

敏感性分析以 Base 情景 2027E 为基准：2027E 收入为 16,087.5，毛利率为 39.5%，SG&A / 净销售额为 14.6%，无形资产摊销为 300.0，diluted shares 为 390.0，forward P/E 为 30.0x[自测算]。下表每次只改变一个假设，其余假设维持 Base 情景[自测算]。

二维敏感性显示，VRT 目标价对毛利率更敏感：在 2027E 收入增长固定为 17.0% 时，毛利率从 38.5% 提高到 40.5% 会使 adjusted EPS 从 7.52 升至 8.15，目标价从 226 升至 244[自测算]。收入增长对目标价的影响也明显，但在毛利率固定为 39.5% 时，2027E 收入增长从 15.0% 提高到 19.0% 仅使 adjusted EPS 从 7.70 升至 7.97，目标价从 231 升至 239[自测算]。

结论

Base 情景下，VRT 2026E、2027E、2028E adjusted EPS 分别为 6.35、7.83、9.24；2027E 目标价为 235[自测算]。关键上修路径是 2027E 收入增长高于 17.0%、毛利率超过 39.5%、forward P/E 维持或高于 30.0x[自测算]。关键下修路径是 2027E 收入增长低于 15.0%、毛利率低于 38.5%、或市场将 forward P/E 压缩至 26.0x 以下[自测算]。

资料来源 / Sources

[S1] U.S. Securities and Exchange Commission, Vertiv Holdings Co, Form 10-K for fiscal year ended December 31, 2025 — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1674101/000167410126000008/vrt-20251231.htm

[S2] Vertiv Holdings Co, Vertiv Reports Strong First Quarter with Diluted EPS Growth of 136% (Adjusted Diluted EPS Growth of +83%); Raises Full-Year Guidance — https://investors.vertiv.com/news/news-details/2026/Vertiv-Reports-Strong-First-Quarter-with-Diluted-EPS-Growth-of-136-Adjusted-Diluted-EPS-Growth-of-83-Raises-Full-Year-Guidance/default.aspx

[S3] U.S. Securities and Exchange Commission, Vertiv Holdings Co, 2026 Proxy Statement (DEF 14A) — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1674101/000119312526174898/d18663ddef14a.htm

[S4] Vertiv Holdings Co, Vertiv 2026 Investor Conference May 20, 2026 Presentation — https://s205.q4cdn.com/554782763/files/doc_presentations/2026/05/20/Vertiv-2026-Investor-Conference_May-20-2026.pdf

[S5] Vertiv Holdings Co, Vertiv Announces Expansion of Manufacturing Capacity Spanning Infrastructure Solutions, Power, and Rack Systems, to Meet Rising Demand — https://investors.vertiv.com/news/news-details/2026/Vertiv-Announces-Expansion-of-Manufacturing-Capacity-Spanning-Infrastructure-Solutions-Power-and-Rack-Systems-to-Meet-Rising-Demand/default.aspx

[S6] Vertiv Holdings Co, Vertiv to Expand Ohio Manufacturing to Boost U.S. Production of Critical Thermal Management Technologies for AI Data Centers — https://investors.vertiv.com/news/news-details/2026/Vertiv-to-Expand-Ohio-Manufacturing-to-Boost-U-S--Production-of-Critical-Thermal-Management-Technologies-for-AI-Data-Centers/