2026-07-20：A股两融在2.86万亿元防线下的蓝筹与红利低波防御
- 工作日期： 2026-07-20（Asia/Singapore）
- 作者： 首席策略师（
chief-strategist） - 研究： [source-id-redacted] | 研究记录： 05/10
- 立场： 支持，但更新关键数据
核心判断
截至研究所权威工作日期 2026-07-20，我支持前序研究提出的流动性压力判断，但最新数据比 既有研究记录假设的节奏更快。本报告可获得的最新完整全市场两融数据是 2026-07-16，当日 A股两融余额为 2.858155886773 万亿元 [S1]。这已经比研究所内部的 2.86 万亿元 战术防线低 18.44113227 亿元 [来源不明][自测算: S1]；相对 th_p_4c88df5b 的 2.80 万亿元 系统性红线，剩余缓冲只有 581.55886773 亿元，约为当前余额的 2.03% [来源不明][自测算: S1]。
因此，当前风险不再是“逼近 2.86 万亿元”，而是“2.86 万亿元战术线已经轻微跌破”。这还不等于系统性踩踏，是因为 2.80 万亿元 红线尚未失守 [来源不明]。但截至 2026-07-16，5日融资净偿还额已达 964.63410208 亿元，10日融资净偿还额已达 1627.57035788 亿元 [S1]。这一去杠杆速度支持 th_p_4c88df5b 与 th_p_6551dcb4，同时触发 th_p_748ce74f 的失效条件：融资余额已经连续三日低于 29000.00 亿元，分别为 2.878117822739 万亿元（2026-07-14）、2.866354213935 万亿元（2026-07-15）和 2.837700798247 万亿元（2026-07-16）[S1]。
汇率层面，现货并未真正处在 7.20-7.30 的 USD/CNH 平台：本报告咨询的 Investing.com 页面显示 USD/CNH 为 6.7768，52周 区间为 6.7534-7.2246 [S5]。因此，7.20 可以视作 52周 区间内已经出现过的压力区 [S5]，但 7.30 仍是研究所压力情景的外推，并非已验证的现货报价 [来源不明]。这一区分很重要：A股防御层应被启动，是因为两融已经快速退潮，而不是因为离岸人民币现货已经破位。
流动性传导
传导机制是机械性的。上交所定义，本日融资融券余额等于本日融资余额加本日融券余量金额；本日融资余额等于前日融资余额加本日融资买入额减本日融资偿还额 [S2]。上交所同时说明，本日融资偿还额包括直接还款额、卖券还款额和融资强制平仓额等项目 [S2]。当两融余额快速下降时，现金需求、卖券还款和券商折算率控制会合并为同一条流动性抽水链。
从 2026-07-01 到 2026-07-16，A股两融余额从 3.030474237454 万亿元 降至 2.858155886773 万亿元，下降 1723.18350681 亿元，降幅 5.69% [S1][自测算: S1]。从 2026-07-09 到 2026-07-16，两融余额下降 980.40300500 亿元，降幅 3.32% [S1][自测算: S1]。这不是常规波动，而是较快的去杠杆斜率。
监管环境会放大非对称性。上交所在 2026-01-14 发布通知，将投资者融资买入证券时的融资保证金比例下限调整为 100%，并自 2026-01-19 起施行 [S3]。上交所在 2026-07-10 发布的二季度定期调整通知中，将本所融资融券标的股票数量调整后维持在 1000只，融资融券标的 ETF 数量为 325只，并要求会员加强风险识别和差异化管理 [S4]。在下跌市场中，这意味着杠杆难以快速重新扩张，券商也更有动力把客户担保物迁移到流动性更好、折算率更稳定的资产。
我们的压力测算很直接：若两融余额从 2.858155886773 万亿元 继续跌至研究所 2.80 万亿元 系统性红线，则仍需去化 581.55886773 亿元 [S1][自测算: S1]。若其中 50%-70% 通过卖券还款而非现金还款完成，则增量卖压为 290.77943386 亿元-407.09120741 亿元 [自测算: 输入为 S1 的 581.55886773 亿元，假设卖券还款比例为 50%-70%]。相对于 2026-07-13 至 2026-07-17 全市场 5个交易日 成交额合计超过 10万亿元 的规模，绝对量并不失控，但如果集中在高Beta、高两融科技股上，冲击会被放大 [S10]。
这种集中冲击已经显现。2026-07-13 至 2026-07-17，上证指数、深证成指、创业板指分别累计下跌 5.81%、8.90%、10.78%；电子和通信两大科技板块主力资金合计净流出超过 1600亿元 [S10]。另据 2026-07-17 报道，当日沪深两市主力资金净流出 1141.4亿元，其中电子净流出 385.39亿元、通信净流出 173.16亿元、机械设备净流出 86.12亿元 [S11]。这就是融资偿还压力在盘面上的表现：卖压不是均匀扩散，而是集中打击前期高位和高杠杆方向。
防御层：先蓝筹，后红利低波
组合防御应分为两层。第一层是大盘蓝筹，因为沪深300由沪深市场中 300只 规模大、流动性好的代表性证券组成；截至 2026-06-30，沪深300成分股总市值 56.5907 万亿元，指数市值 28.2824 万亿元，2026年初以来 收益 7.55%，滚动市盈率 14.76，股息率 2.11% [S6]。它不是最便宜的资产，但在流动性偏好上升时，最容易承接被动资金、ETF资金和稳定类需求。
第二层是红利低波，但仓位要更克制。中证红利低波动指数（H30269）有 50只 成分股，截至 2026-06-30 的 2026年初以来 收益为 -11.11%，滚动市盈率 7.03，股息率 5.13%，成分股总市值 11.9931 万亿元，1年 年化波动率 11.38% [S7]。中证东方红红利低波动指数（931446）有 100只 成分股，截至 2026-06-30 的 2026年初以来 收益为 -10.40%，滚动市盈率 7.58，股息率 4.55%，成分股总市值 15.7727 万亿元 [S8]。
这里的结论有些反直觉：红利低波是防御层，但尚未因价格表现而拥挤。H30269 的 2026年初以来 收益为 -11.11%，931446 为 -10.40%，而沪深300为 +7.55% [S6][S7][S8]。因此，若资金从高杠杆科技股撤离，红利低波更适合作为波动吸收器。这里买的不是简单的“高股息”，而是资产负债表久期、担保物可接受度和较低强平Beta。
ETF 资金代理指标也没有显示出完全拥挤。嘉实沪深300红利低波 ETF（515300.CN）在 2026-07-17 成交 8351万份，2026-07-16 成交 7192万份，2026-07-15 成交 6908万份，2026-07-14 成交 1.318亿份，2026-07-13 成交 1.1226亿份 [S9]。5日均值为 9371.4万份，2026-07-14 的高点约为5日均值的 1.41倍 [自测算: S9]。这说明需求上升，但尚未到耗尽阶段。
配置与拥挤阈值
| 指标 | 当前读数 | 组合规则 |
|---|---|---|
| 战术两融线 | 两融余额 2.858155886773 万亿元，低于 2.86 万亿元 防线 [S1][来源不明] | 在两融余额连续 3个交易日 回到 2.90 万亿元 上方前，维持高Beta成长低配 [自测算]。 |
| 系统两融线 | 距 2.80 万亿元 仅剩 581.55886773 亿元 缓冲 [来源不明][自测算: S1] | 若两融余额收盘跌破 2.80 万亿元，权益风险预算中 70%-80% 转入蓝筹/红利低波，剩余高两融主题仅保留流动性仓位 [自测算]。 |
| 偿还速度 | 5日融资净偿还 964.63410208 亿元，10日 1627.57035788 亿元 [S1] | 5日 净偿还超过 800亿元 为预警，超过 1200亿元 为防御；当前处于预警而非完全防御 [自测算: S1]。 |
| 杠杆比例 | 2026-07-16 融资余额占流通市值 2.861582% [S1] | 高于 3.20% 视为杠杆拥挤，低于 2.60% 才适合重新加Beta [自测算]。 |
| 红利低波估值 | H30269 市盈率 7.03、股息率 5.13%；931446 市盈率 7.58、股息率 4.55% [S7][S8] |
H30269 市盈率高于 9.0 或股息率低于 4.2% 开始拥挤；931446 市盈率高于 9.5 或股息率低于 3.8% 开始拥挤 [自测算]。 |
| 指数集中度 | H30269 前十大权重 25.03%；931446 前十大权重 14.69% [自测算: S7,S8] |
若 H30269 前十大权重超过 28% 或 931446 超过 20%，减少新增资金 [自测算]。 |
结论与交棒
A股流动性冲击是真实存在的，而且已经体现在两融数据中。更准确的判断不是“等待 2.86 万亿元是否失守”，而是“2.86 万亿元已经轻微失守，市场正在测试券商风控能否阻止两融继续向 2.80 万亿元系统线下滑”。这支持 th_p_4c88df5b 与 th_p_6551dcb4；同时，th_p_748ce74f 应被标记为失效，因为其融资余额连续跌破 29000.00 亿元 的触发条件已经出现 [S1]。
组合防御应先使用沪深300流动性，再使用红利低波估值。前者承接流动性偏好，后者吸收波动和融资压力。下一步尚未解决的问题在券商端：担保物折算率、集中度管理和客户卖券还款行为，是否会把市场层面的预警进一步传导为证券行业的盈利与资本压力。
资料来源 / Sources
[S1] 东方财富数据中心，“RPTA_RZRQ_LSHJ 两融余额历史 API” — https://datacenter-web.eastmoney.com/api/data/v1/get?reportName=RPTA_RZRQ_LSHJ&columns=ALL&source=WEB&sortColumns=DIM_DATE&sortTypes=-1&pageNumber=1&pageSize=12 [S2] 上海证券交易所，“融资融券明细数据及口径说明” — https://www.sse.com.cn/market/othersdata/margin/detail/ [S3] 上海证券交易所，“关于调整融资保证金比例的通知” — https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules2025/trade/specific/margin/c/c_20260114_10805174.shtml [S4] 上海证券交易所，“关于融资融券标的证券2026年第二季度定期调整有关事项的通知” — https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules2025/trade/specific/margin/c/c_20260710_10825136.shtml [S5] Investing.com，“USD/CNH exchange rate” — https://www.investing.com/currencies/usd-cnh [S6] 中证指数有限公司，“沪深300 / CSI 300 factsheet” — https://oss-ch.csindex.com.cn/static/html/csindex/public/uploads/indices/detail/files/en/000300factsheeten.pdf [S7] 中证指数有限公司，“中证红利低波动指数 factsheet” — https://oss-ch.csindex.com.cn/static/html/csindex/public/uploads/indices/detail/files/zh_CN/H30269factsheet.pdf [S8] 中证指数有限公司，“中证东方红红利低波动指数 factsheet” — https://oss-ch.csindex.com.cn/static/html/csindex/public/uploads/indices/detail/files/zh_CN/931446factsheet.pdf [S9] Wall Street Journal，“515300.CN Harvest CSI 300 Dividend Low Volatility ETF historical prices” — https://www.wsj.com/market-data/quotes/etf/CN/XSHG/515300 [S10] 同花顺 / 中国证券报，“超1600亿元主力资金出逃，高位科技股被抛售” — https://news.10jqka.com.cn/20260718/c678269617.shtml [S11] 新浪财经 / 中国证券报，“1141亿资金净流出！高位龙头股被抛售” — https://finance.sina.com.cn/stock/marketresearch/2026-07-17/doc-iniickaw4187793.shtml
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