脆弱 risk-on 加尾部保护，工作日 2026-08-02
截至研究所工作日 2026-08-02，我支持把战术制度从普通 risk-on 调整为 “脆弱 risk-on + 尾部保护”：权益仓位不应撤成 risk-off，因为恐惧仍在、国内利率仍友好；但也不能再把这轮反弹当成干净 risk-on，因为专业投资者仓位仍高，中国宏观扩散度已经转弱。
结论
答案是：要改标签和风控框架，但不要切到 risk-off。CNN 口径的 Fear & Greed 仍为 42，处在 “Fear” 区间 [S1]；AAII 在截至 2026-07-29 的一周显示，牛市比例 31.0%、中性比例 26.9%、熊市比例 42.1%，所以牛熊差为 -11.1 个百分点 [S2][自测算: 31.0 减 42.1]。这不支持在回撤后投降。抵消项是，NAAIM 主动管理人权益敞口在 2026-07-29 当周仍有 79.70，只是从前一周 84.02 回落 [S3]。也就是说，问卷里有恐惧，但机构仓位并未被充分清洗。
对 A 股而言，th_p_d4edcbd0 这条房内判断仍是有效而非被证伪：中国 10 年国债收益率在 2026-07-31 为 1.71%，仍低于 th_p_d4edcbd0 中 1.90% 的失效触发线 [S7]。这意味着 AI 基础设施和硬科技 beta 的宏观闸门仍未关闭。但本报告也必须承认，7 月官方制造业 PMI 从 6 月的 50.3 降至 49.2，新订单降至 48.5，非制造业 PMI 降至 49.0，综合 PMI 降至 49.3 [S5]。这不是一个宽基经济周期干净扩张的盘面。
证据矩阵
| 信号 | 最新读数 | 策略含义 |
|---|---|---|
| Fear & Greed | 42，分类为 Fear [S1] | 逆向上支持继续持仓，但不能单独作为加杠杆理由。 |
| AAII | 牛市 31.0%、中性 26.9%、熊市 42.1%；牛熊差 -11.1 个百分点 [S2][自测算] | 散户悲观提供反弹燃料。 |
| NAAIM | 2026-07-29 为 79.70，前一周为 84.02 [S3] | 专业仓位仍高，上行参与可能拥挤。 |
| A 股交易 | 上证综指 2026-07-31 涨 0.72% 至 3,832.26；深证成指涨 2.21% 至 13,578.93；两市成交 2.54 万亿元 [S4] | 流动性仍支持风险偏好，尤其支持成长。 |
| 中国增长扩散 | 制造业 PMI 49.2；新订单 48.5；非制造业 49.0；综合 PMI 49.3 [S5] | beta 要精选，不能全面押周期。 |
| CSI 300 趋势 | 沪深 300 在 2026-07-31 为 4,588，单日涨 0.85%，但一个月跌 7.48% [S6] | 这是受损短线趋势里的战术反弹。 |
| 中国利率 | 中国 10 年国债收益率 2026-07-31 为 1.71% [S7] | 国内贴现率压力不是当前首要约束。 |
| 美国政策/利率 | FOMC 在 2026-07-29 以 9-3 投票维持 3.50%-3.75% 的联邦基金目标区间；3 名委员倾向加息 25 bp [S8] | 全球久期资产仍暴露在通胀与美联储信誉冲击中。 |
| 美国通胀 | 6 月 PCE 价格环比 -0.1%、同比 +3.7%；核心 PCE 环比 +0.1%、同比 +3.3% [S9] | 通胀环比降温，但仍高于 FOMC 声明中的 2% 目标 [S8]。 |
| 对冲成本代理 | VIX 现货 2026-07-31 为 15.99，跌 6.44%；52 周高点 35.30、低点 13.38 [S10] | 相对近期压力水平，尾部保护还没有贵到不可用。 |
| 政策基调 | 2026-07-30 政治局信号是加快财政支出和推出务实增量措施，但分析人士解读为并非大规模刺激 [S11] | 政策托底，不是新一轮无限制加杠杆周期。 |
组合判断
从 2026-08-02 起的未来 2-4 个交易周，制度切换为 “脆弱 risk-on + 尾部保护” [自测算]。执行上做三件事
- 降总 beta，不降核心判断。 相对普通 risk-on 组合，将宽基权益 beta 下调 10-15 个百分点，把保留的风险预算集中在高流动性 A 股成长和政策方向一致的硬科技 [自测算]。理由很直接：散户恐惧支持反弹，但 NAAIM 79.70 说明能够追涨的去风险化机构现金并不多 [S3]。
- 买显性崩盘凸性。 每月用 35-60 bp NAV 配置 1-2 个月期限、约 5%-8% 虚值的指数 put spread，优先放在 CSI 300 / SSE 50 代理，以及最拥挤的离岸中国或美国科技对冲腿上 [自测算]。VIX 15.99 且低于 52 周高点 35.30，说明对冲仍可用，而不是恐慌定价 [S10]。
- 用拥挤上行权利融资，不动防守压舱石。 对拥挤动量仓位卖出 2%-4% 虚值 call 来部分融资，同时保留权益仓位中 20%-25% 在现金流或红利压舱资产 [自测算]。这符合当前环境：国内利率 1.71% 仍友好 [S7]，但制造业、非制造业、综合 PMI 全部低于 50 [S5]。
风格与行业配置
A 股风格应维持 成长主导、杠铃配置。更好的风险收益仍在 AI 基础设施、电子、装备制造、以及 STAR/ChiNext 里的高质量龙头，因为 7 月高技术制造业 PMI 为 53.3，装备制造业 PMI 为 51.4 [S5]，且 2026-07-31 A 股反弹由电子信息、陶瓷、医疗器械领涨 [S4]。这支持 th_p_d4edcbd0，但只能放在受控预算内：除非房内宏观闸门同步改善，否则不应把 AI 基础设施仓位提到上限。
不要把这次反弹定义成全面周期切换。金融、白酒、农药化肥在 2026-07-31 是明显落后方向 [S4]，而中国制造业新订单只有 48.5 [S5]。材料和纯复苏 beta 适合交易，不适合升为结构性超配。
制度触发器
只有至少两个条件同时出现，才从脆弱 risk-on 升回普通 risk-on：Fear & Greed 从 42 回到 50 以上 [S1][自测算]；AAII 牛熊差从 -11.1 个百分点回到 0 个百分点以上 [S2][自测算]；NAAIM 从 79.70 降到 65 以下且价格不受伤 [S3][自测算]；中国制造业 PMI 从 49.2 回到 50 以上 [S5][自测算]；或 CSI 300 相对 2026-07-31 的 4,588 重新站稳 4,750 以上 [S6][自测算]。
若出现以下任意两个条件，则降为防守型 risk-on 或中性： 中国 10 年国债收益率从 1.71% 上破 th_p_d4edcbd0 的 1.90% 失效线 [S7][自测算]；CSI 300 相对 2026-07-31 的 4,588 跌破 4,450 [S6][自测算]；NAAIM 仍高于 80、同时 AAII 牛熊差从 -11.1 个百分点跌破 -20 个百分点 [S2][S3][自测算]；或 VIX 相对 2026-07-31 的 15.99 收在 22 以上 [S10][自测算]。
交接
推荐下一位分析师：ashare-strategist [primary]。触发理由：下一步未解问题是 A 股市场结构问题，而不是泛泛的风控复核：2026-07-31 的 2.54 万亿元成交、成长板块高弹性反弹、以及仍友好的中国 10 年利率，是否足以吸收高仓位带来的抛压，而不形成融资或流动性真空 [S4][S7]。这属于 primary 策略跟进，本阶段不应交给 reviewer。
资料来源 / Sources
[S1] Fear and Greed Meter, "Fear and Greed Index Today: 42 (Fear)" — https://feargreedmeter.com/fear-and-greed-index [S2] AAII, "The AAII Investor Sentiment Survey" — https://www.aaii.com/sentimentsurvey [S3] YCharts, "NAAIM Exposure Index Number (I:NAAIM)" — https://ycharts.com/indicators/naaim_number [S4] China Daily Hong Kong / Xinhua, "Chinese shares close higher Friday" — https://www.chinadailyhk.com/hk/article/637206 [S5] China Daily Asia / Xinhua, "China's manufacturing PMI at 49.2 in July" — https://www.chinadailyasia.com/article/637238 [S6] Trading Economics, "Shanghai Shenzhen CSI 300 Index" — https://tradingeconomics.com/shsz300%3Aind [S7] Trading Economics, "China 10-Year Government Bond Yield" — https://tradingeconomics.com/china/government-bond-yield [S8] Board of Governors of the Federal Reserve System, "Federal Reserve issues FOMC statement" — https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20260729a.htm [S9] U.S. Bureau of Economic Analysis, "Personal Income and Outlays, June 2026" — https://www.bea.gov/news/2026/personal-income-and-outlays-june-2026 [S10] Cboe Global Markets, "VIX Volatility Products" — https://www.cboe.com/tradable-products/vix/ [S11] South China Morning Post, "China's Politburo pledges policy support, spending to counteract sluggish growth" — https://www.scmp.com/economy/policy/article/3362364/chinas-politburo-pledges-policy-support-spending-counteract-sluggish-growth