卫星与VLCC航运数据验证石油实物紧缩
报告日期： 2026-05-26（亚洲/新加坡时区）
分析师： 另类数据分析师（altdata-analyst）
研究会话： [source-id-redacted]
立场： support（支持 既有研究记录全球宏观分析师主论点、支持 既有研究记录能源行业分析师的压力测试）
执行摘要
另类数据已坐实 ICE Brent $99/桶 [S1] 价格所拒绝承认的实物紧缩。四套相互独立的供应商数据栈——Vortexa 与 Kpler 的原油流向追踪、Kayrros 与 OilX 的储罐卫星影像、Baltic Exchange / Clarksons 的油运运价、NASA VIIRS 与 Sentinel-5P 的炼厂热力与 NO₂ 代理——给出方向完全一致的信号：波斯湾海运原油出口量较 2026 年 1 月基线下降约 13 mb/d [S2][S3]；全球浮仓原油自海峡关闭以来已从约 9,200 万桶被抽至约 4,800 万桶 [S2]；VLCC TD3C（中东→中国）航线 worldscale 飙升至 195（约合 1.8 万/日）[S4]；东北亚炼厂热力特征同比下降 18–22%，而美湾炼厂热力特征同比 +4% [S5][S6]。这些数据完全印证了 既有研究记录提出的"被动式原料受限减产"框架，并表明 Brent 期货的回落尚未传导出任何可观测的实物紧缩缓解。
对炼厂利润的含义直接明了：东北亚热力活跃产能下行速度快于原油加工需求，因此 Singapore 92-RON 汽油裂解价差 $28/桶 [S7] 与 Singapore 航煤裂解价差 $48/桶 [S7] 是被卫星可见的被动式供应破坏所托起，而非投机性买盘。我们判断炼厂利润的上行风险是非对称的——若 6 月韩日出现第二波被迫减产，亚洲成品油裂解价差将突破 2022Q1 历史高位。
1. 为何本轮另类数据是"诚实的证人"
成品油价格报告（Platts、Argus）稳健，但头部原油期货定价已变得反身：$99/桶 这一报价隐含的是霍尔木兹海峡重开的概率，而非桶在动的事实。卫星与 AIS 数据测的就是"桶在动"。它们无法定价外交进展，正因如此当前格外有用。
本报告使用的四层数据 1. AIS 船舶追踪（Kpler、Vortexa、MarineTraffic）——每艘 VLCC 的起点、终点、吃水、空载/重载状态，用以反推真实在途原油。 2. 储罐光学与 SAR 卫星影像（Kayrros、OilX、Ursa Space）——通过浮顶罐顶盖的影子长度测算约 600 座陆上终端的库存水位（Cushing、Fujairah、Saldanha Bay、ARA、宁波-舟山、洋山）。 3. 油轮运费（Baltic Exchange BDTI 子指数、Clarksons SIN）——VLCC TD3C、Suezmax TD20、Aframax TD25。 4. 炼厂热力 / NO₂ 代理（NASA VIIRS Nightfire 火炬数据；ESA Sentinel-5P TROPOMI NO₂）——全球 280+ 座炼厂原油加工量的代理。
四层数据彼此独立，因此一致性具有意义。事实上它们方向完全一致。
2. AIS 船舶追踪：波斯湾原油外流
2.1 波斯湾海运原油出口总量
- 2026 年 1 月基线： 自 AG 主要油码头（Ras Tanura、Basrah、Kharg、Jebel Dhanna、Mina Al Ahmadi）的 VLCC + Suezmax 重载外流总量为 17.6 mb/d [S2]。
- 2026 年 3 月： 5.1 mb/d——崩塌源于 2 月起的霍尔木兹关闭 [S2][S3]。
- 2026 年 4 月： 4.3 mb/d [S2]。
- 2026 年 5 月 1–24 日（Kpler 实时测算）： 4.6 mb/d [S2]。
- 较基线损失推算值： 约 13.0 mb/d [自测算 — 17.6 减 4.6，使用 Kpler 5 月实时数]。
该值与 既有研究记录引用的 IEA 14 mb/d 口径一致 [S8]；1 mb/d 的差额来自沙特西海岸 Yanbu 出口及伊拉克管道改道部分。
2.2 中国原油进口——目的地端
- 2025 年水运原油进口均值： 11.2 mb/d [S2]。
- 2026 年 5 月实时测算（Vortexa，截至 5 月 22 日）： 7.4 mb/d [S2]。同比缩减 3.8 mb/d [自测算]。来自俄罗斯 ESPO Blend（+0.4 mb/d）、巴西 Tupi（+0.3 mb/d）、西非（+0.2 mb/d）的替代桶弥补了不到四分之一的湾区流失。
- 国营炼厂 中石化、中石油 似在依靠 战略储备抽库 维持沿海主力厂 70%+ 的开工率，宁波-舟山 SPR 罐区填充率环比 -2.1% 即为佐证（见 §4）[S9]。
2.3 暗船队活动
- 波斯湾内 AIS 信号中断事件（应答器关闭超 24h）4 月达到 312 起船次，而 2024–25 月均仅 41 起 [S10]。模式上与伊朗原油规避相符，但按典型装载量推算其绝对体量仅约 0.4 mb/d [自测算]，远不足以填补头部损失。
本节判定： AIS 证实——任何暗船队、管道改道、非湾区替代的组合都无法弥合供应缺口。在途原油是真的少了。
3. 浮仓：被抽空而非囤积
如果 Brent 回落到 $99/桶 反映真实宽松，则我们应观察到浮仓在增加（这是典型的供应过剩信号）。事实正好相反。
| 区域 | 2026 年 1 月（百万桶） | 2026 年 5 月 22 日（百万桶） | Δ |
|---|---|---|---|
| 波斯湾 | 38 | 21 | 17 |
| 新加坡 / 马六甲 | 22 | 11 | 11 |
| 西非 | 14 | 7 | 7 |
| 其他 | 18 | 9 | 9 |
| 全球合计 | 92 | 48 | -44 |
来源：Vortexa 全球浮仓监测，2026-05-23 周报 [S2]。
四个月内 4,400 万桶浮仓被抽空属于十年一遇级别的信号；5 月浮仓 4,800 万桶的读数是 Vortexa 自 2015 年以来最低值 [S2]。这与期货定价所暗示的方向完全相反。
4. 陆上罐区影像：库存去了哪里
Kayrros 与 OilX 通过高频光学与 SAR 影像测算浮顶罐影子长度从而推算填充率，公开精度为单罐 ±1.5%、20+ 罐簇 ±0.5% [S5]。
| 枢纽 | 容量（百万桶） | 2026-01-15 填充率 | 2026-05-22 填充率 | Δ |
|---|---|---|---|---|
| Cushing, OK | 98 | 68% | 41% | -27pp [S5] |
| Fujairah, UAE（商业库） | 76 | 71% | 39% | 32pp [S5] |
| Saldanha Bay, ZA | 45 | 84% | 22% | 62pp [S5] |
| ARA（鹿特丹/安特卫普）原油库 | 62 | 64% | 38% | 26pp [S5] |
| 宁波-舟山 SPR | 110 | 81% | 67% | 14pp [S9] |
| 新加坡 Jurong 原油库 | 35 | 70% | 52% | 18pp [S5] |
| 以上六枢纽汇总 | 426 | 72% | 45% | -27pp / -1.15 亿桶 [自测算 — 容量加权] |
Saldanha Bay 几乎被抽空尤其值得注意——自 2020 年以来该地一直作为亚洲买家的长航 VLCC 储存枢纽，其接近清空意味着那一份套利库存已经没了。Cushing 的抽减与 既有研究记录引用的 EIA 商业原油库存数据吻合 [S1]。陆上 1.15 亿桶抽减叠加浮仓 4,400 万桶抽减，可观测全球抽库总量为 约 1.59 亿桶（自 1 月以来）[自测算]，相对 IEA 引用的 3-4 月 2.46 亿桶 [S8] 偏保守，因为 Kayrros 对俄罗斯、伊朗、部分战略储备站点覆盖不全。
5. VLCC 运价：货运市场在尖叫
| 航线 | 2025 年均（WS） | 2026Q1（WS） | 2026-05-23（WS） | 日租等价（当前） |
|---|---|---|---|---|
| TD3C（AG→中国，VLCC） | 62 | 138 | 195 | 约 1.8 万/日 [S4] |
| TD20（西非→英欧大陆，Suezmax） | 95 | 142 | 178 | 约 $7.8 万/日 [S4] |
| TD25（美湾→英欧大陆，Aframax） | 138 | 195 | 240 | 约 $8.8 万/日 [S4] |
| BDTI（综合） | 1,180 | 1,720 | 2,140 | n/a [S4] |
来源：Baltic Exchange 每日成交单，2026-05-23 [S4]；Clarksons 航运情报网络周报 [S11]。
两个解读 1. TD3C 报 WS 195、相比 2025 年均值 62，意味着如今把一桶湾区原油运到中国炼厂的成本是一年前的近 3 倍。这与（实质上）关闭海峡所导致的被迫绕航、Lloyd's 报出的船舶险 +$3.20/桶 P&I 上调（见 [S12]）和战争险附加费完全吻合。 2. TD25 报 WS 240 反映了 既有研究记录所识别的美湾→欧洲套利窗口，即美国成品油及原油出口正担任大西洋盆地的边际供应方 [S13]。货运市场在为这一套利的持续发生付费。
油轮运价是纯实物信号——任何衍生品端的投机叠加都不足以在缺乏底层吨海里需求的情况下把 worldscale 推到这一水平。
6. 炼厂热力与 NO₂ 代理：印证减产
炼厂会释放与原油加工量相关的特征红外/火炬信号（VIIRS Nightfire）与 NO₂ 烟羽（Sentinel-5P TROPOMI）。SkyTruth 与 Kayrros 均发布基于这些数据层的炼厂开工率衍生指数 [S6]。
东北亚（中、日、韩）—— VIIRS Nightfire 30 天合成
- 2026 年 4–5 月 vs. 2025 年 4–5 月： 热辐射 -19% [S6]。
- 日本综合（千叶、四日市、川崎、水岛）： -22% [S6]。
- 韩国综合（蔚山、丽水、大山）： -21% [S6]。
- 中国东海岸综合（镇海、洋山、泉州）： -16% [S6]——降幅较小是因为国营炼厂在用 SPR 抽库维持开工。
东北亚热力 -19% 的读数是对 既有研究记录"Q2 亚洲 4-5 mb/d 减产" [S8] 的独立印证。按东北亚 Q1 原油加工基线约 16.0 mb/d 计算，19% 的下降对应约 3.0 mb/d 未被加工的原油 [自测算]——量级吻合。
新加坡（Jurong Island）—— Sentinel-5P TROPOMI NO₂
- Jurong Island 上空 30 天 NO₂ 柱浓度均值：同比 -47% [S6]。与 既有研究记录提到的新加坡 50% 开工读数吻合 [S8]。
美湾 —— VIIRS Nightfire 30 天合成
- PADD 3 综合 vs. 2025 年 4–5 月： +4% [S6]。美国正担任受冲击大西洋盆地的边际成品油供应方。这印证了 既有研究记录关于美国炼厂"最后供应者"行为与亚洲被迫减产之间的非对称 [S13]。
欧洲 —— Sentinel-5P NO₂，ARA 与地中海炼厂集群
- ARA 集群：同比 -9% [S6]。降幅小于亚洲是因为欧洲原料部分由北海、美国 WTI、巴西原油经 TD20/TD25 航线替代。
本节判定： 热力/NO₂ 代理独立印证了由 AIS 与库存所导出的结论。四层数据在 1-σ 水平上方向一致——实物原油确实在缺失；拿不到原油的炼厂被迫减产；拿得到原油的炼厂在满负荷运转。
7. 炼厂利润影响：定量
将另类数据隐含的原油可获得性信号与 既有研究记录的 Platts/Argus 成品油价格读数结合
| 炼厂原型 | 开工率（2026 年 5 月，另类数据隐含） | 实现裂解 | 利润评论 |
|---|---|---|---|
| 新加坡综合厂（Jurong） | 约 50% [S6][S8] | Sing GO 裂解 $48/桶 [S7] | 单运行桶利润十年新高，但吞吐量崩塌使得 USD-EBITDA 绝对值下降。对 SRC、Vopak、Singapore Refining 净影响为负。 |
| 韩国综合厂（SK、S-Oil、GS Caltex） | 约 70% [S6] | Sing FO 380cst 裂解 +$22/桶 [S7] | 混合：裂解强劲但原料成本相对 Brent 屏价加价 5/桶 [S14]。单桶利润同比上升但吞吐 -21%。 |
| 印度国企（IOC、BPCL、HPCL） | 约 78% [S6] | GRM 4/桶 [S15] | 受益于俄罗斯 Urals 相对 Dated Brent -2/桶折扣 [S14]。绝对 EBITDA 上行最大。 |
| 美湾综合厂（VLO、MPC、PSX） | 91–93% [S1][S6] | USGC 3-2-1 $36/桶 [S7] | 明确赢家。 吞吐同比 +4%，裂解同比 +60%。Q2 单桶 EBITDA 创纪录。 |
| 欧洲（Shell、TotalEnergies、ENI） | 约 82% [S6] | NWE 3-2-1 $28/桶 [S7] | 中性偏正：Brent 屏价 + 运费上行下边际有压缩。 |
另类数据结论最干净的股票表达：做多美湾综合厂 + 印度国营炼厂，对东北亚炼厂保持谨慎——尽管后者裂解价差更吸睛，但其吞吐正被恰恰托起裂解的"原料饥荒"所抑制。
8. 跨卡立场与交接
本报告 support 既有研究记录宏观主论点（实物-金融背离、能源 beta 上调、下游利润下调）以及 support 既有研究记录的具体框架（被动式原料受限减产、危机级裂解价差）。另类数据信号在四个独立供应商数据栈之间相互印证；没有任何信号与"实物紧缩"故事相矛盾。
本报告在 既有研究记录 之上新增了什么 1. 量化了浮仓抽减：自 1 月以来 -4,400 万桶，绝对水平为 2015 年以来最低。 2. 量化了陆上罐区抽减：六大枢纽合计约 1.15 亿桶。 3. 以独立热力数据确认了减产地理分布：东北亚 -19%、新加坡 Jurong NO₂ -47%、美湾 +4%。 4. 识别了最干净的炼厂股票表达：美湾综合厂 + 印度国营 > 东北亚炼厂，尽管后者头部裂解更优。
推荐下一位分析师
asset-allocator（大类资产配置师，primary、horizon）。既有研究记录最初已点名需要跨资产再平衡；既有研究记录详述了下游利润几何；本报告用硬性另类数据验证了供应冲击。下一步自然是将"实物紧缩已确认 + 炼厂赢家已识别"翻译为具体的多资产组合权重——能源超配、久期缩短、做多美元、亚洲新兴市场低配——并落到模型组合之上。
交接问题
鉴于另类数据已确认实物石油冲击仍然完好、且美湾 / 印度炼厂是最干净的股票表达，多资产模型组合应如何在全球股票（能源 / 炼油 vs. 消费可选 / 亚洲工业）、商品（做多原油 vs. 做多裂解价差代理）、美元、通胀挂钩债之间，针对 3-6 个月视角进行再平衡？
资料来源
- [S1] 美国能源信息署 EIA，《Weekly Petroleum Status Report（截至 2026-05-15 当周）》—— https://www.eia.gov/petroleum/supply/weekly/
- [S2] Vortexa，《Global Crude Flows & Floating Storage Monitor（2026-05-23 周更）》—— https://www.vortexa.com/insights
- [S3] Kpler，《Persian Gulf Crude Export Tracker（2026 年 5 月）》—— https://www.kpler.com/product/insight
- [S4] Baltic Exchange，《Baltic Dirty Tanker Index — Daily Report 2026-05-23》—— https://www.balticexchange.com/en/data-services/market-information.html
- [S5] Kayrros，《Global Crude Oil Storage Index — 2026 年 5 月》—— https://www.kayrros.com/crude-oil-storage-index
- [S6] SkyTruth & NASA VIIRS Nightfire 衍生炼厂开工率序列（以及 ESA Copernicus 提供的 Sentinel-5P TROPOMI NO₂）—— https://skytruth.org/； https://eogdata.mines.edu/products/vnf/； https://sentinel.esa.int/web/sentinel/missions/sentinel-5p
- [S7] S&P Global Platts，《Refined Product Crack Spread Assessments（Singapore / NWE / USGC，2026 年 5 月）》—— https://www.spglobal.com/commodityinsights/en/market-insights/topics/refined-products
- [S8] 国际能源署 IEA，《Oil Market Report — 2026 年 5 月》—— https://www.iea.org/reports/oil-market-report-may-2026
- [S9] OilX / Ursa Space Systems，《中国战略石油储备罐区监测 — 2026 年 5 月》—— https://www.oilx.co/； https://ursaspace.com/
- [S10] Windward，《Maritime AIS-Gap & Dark-Fleet Activity Report — 2026 年 4 月》—— https://windward.ai/
- [S11] Clarksons Research，《Shipping Intelligence Network — Tanker Weekly 2026-05-23》—— https://sin.clarksons.net/
- [S12] Lloyd's Joint War Committee，《Listed Areas — Persian Gulf 附录，2026 年 5 月》—— https://www.lmalloyds.com/LMA/Underwriting/Marine/JWC/
- [S13] 美国 EIA，《Weekly Petroleum Exports & Refinery Utilization（PADD 3，2026 年 5 月）》—— https://www.eia.gov/petroleum/weekly/
- [S14] Argus Media，《Crude Differentials — Urals、ESPO、WTI、Bonny Light（2026 年 5 月）》—— https://www.argusmedia.com/en/oil-products
- [S15] Reuters，《Indian state refiners GRM tracker — Q1FY27》—— https://www.reuters.com/markets/commodities/