研究对象: SMIC
SMIC 盈利预测
一、预测口径与核心结论
本报告以 研究档案 的 2026E-2028E 三表预测为基础，基期为 SMIC 2025 年合并财务报表，2025 年收入为 US$9,326.799 million、毛利率为 21.0%、公司拥有人应占利润为 US$685.131 million。[S1] 近端假设参考 SMIC 2026 年第一季度收入 US$2,505.5 million、毛利率 20.1%、公司拥有人应占利润 US97.448 million，以及公司对 2026 年第二季度收入环比增长 14% 至 16%、毛利率 20% 至 22% 的指引。[S2] 行业层面，成熟节点改善构成主要正向变量：TrendForce 预计全球前十大晶圆代工厂 8 英寸平均产能利用率 2026 年接近 90%，并在 2027 年上半年维持 80% 以上。[S3]
估值口径统一使用 00981.HK 港元每股目标价，计算公式为：目标价 = 2027E EPS × USD/HKD 7.80 × 目标 P/E。[自测算] USD/HKD 7.80 取香港联系汇率制度 7.75 至 7.85 区间的中点。[S6][自测算：(7.75 + 7.85) / 2] 本报告中的目标 P/E 为情景估值假设，不代表市场一致预期。[自测算]
二、收入拆分预测
SMIC 2025 年 IC 晶圆代工收入为 US$8,796.414 million，占总收入 94.3%；其他收入为 US$530.385 million，占总收入 5.7%。[S1][自测算：US$8,796.414 million / US$9,326.799 million；US$530.385 million / US$9,326.799 million] 基准情景假设晶圆代工占比随本土客户导入和成熟节点需求改善小幅提升，其他收入保持配套服务定位。[S1][S2][S3][自测算]
| 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|
| IC 晶圆代工收入 | US$8,796.414 million [S1] | US0,400.314 million [自测算] | US1,464.557 million [自测算] | US2,394.797 million [自测算] |
| 同比增速 | +17.5% [S1] | +18.2% [自测算：US0,400.314 million / US$8,796.414 million - 1] | +10.2% [自测算：US1,464.557 million / US0,400.314 million - 1] | +8.1% [自测算：US2,394.797 million / US1,464.557 million - 1] |
| 收入占比 | 94.3% [自测算] | 94.5% [自测算] | 94.7% [自测算] | 94.8% [自测算] |
| 其他收入 | US$530.385 million [S1] | US$605.309 million [自测算] | US$641.628 million [自测算] | US$679.883 million [自测算] |
| 同比增速 | 2.3% [S1] | +14.1% [自测算：US$605.309 million / US$530.385 million - 1] | +6.0% [自测算：US$641.628 million / US$605.309 million - 1] | +6.0% [自测算：US$679.883 million / US$641.628 million - 1] |
| 收入占比 | 5.7% [自测算] | 5.5% [自测算] | 5.3% [自测算] | 5.2% [自测算] |
| 总收入 | US$9,326.799 million [S1] | US1,005.623 million [自测算] | US2,106.185 million [自测算] | US3,074.680 million [自测算] |
| 总收入同比增速 | +16.2% [S1] | +18.0% [自测算：US1,005.623 million / US$9,326.799 million - 1] | +10.0% [自测算：US2,106.185 million / US1,005.623 million - 1] | +8.0% [自测算：US3,074.680 million / US2,106.185 million - 1] |
三、毛利率与净利率趋势
基准情景假设毛利率由 2025A 的 21.0% 升至 2028E 的 23.0%，核心依据是 2026 年第二季度公司毛利率指引 20% 至 22%、成熟节点供需改善和部分 8 英寸价格修复；主要约束是高资本开支后的折旧压力。[S1][S2][S3][S4][自测算]
| 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|
| 总收入 | US$9,326.799 million [S1] | US1,005.623 million [自测算] | US2,106.185 million [自测算] | US3,074.680 million [自测算] |
| 毛利 | US,956.599 million [S1] | US$2,366.209 million [自测算] | US$2,723.892 million [自测算] | US$3,007.176 million [自测算] |
| 毛利率 | 21.0% [S1] | 21.5% [自测算] | 22.5% [自测算] | 23.0% [自测算] |
| 年内利润 | US$988.944 million [S1] | US,215.021 million [自测算] | US,443.178 million [自测算] | US,612.108 million [自测算] |
| 净利率 | 10.6% [自测算：US$988.944 million / US$9,326.799 million] | 11.0% [自测算：US,215.021 million / US1,005.623 million] | 11.9% [自测算：US,443.178 million / US2,106.185 million] | 12.3% [自测算：US,612.108 million / US3,074.680 million] |
| 公司拥有人应占利润 | US$685.131 million [S1] | US$972.017 million [自测算：US,215.021 million × 80.0%] | US,284.428 million [自测算：US,443.178 million × 89.0%] | US,450.897 million [自测算：US,612.108 million × 90.0%] |
| 归母利润 / 年内利润 | 69.3% [自测算：US$685.131 million / US$988.944 million] | 80.0% [自测算] | 89.0% [自测算] | 90.0% [自测算] |
归母利润占比的上升是假设项，主要反映中芯北方剩余 49% 股权收购完成后，少数股东权益占比下降；SMIC 2026 年 6 月 26 日公告显示，当日已发行股份为 8,560,677,950 股，其中包括 6,013,933,328 股 Hong Kong Shares 和 2,546,744,622 股 RMB Shares，并说明 2026 年 6 月 23 日发行的 RMB Shares 已反映在总股数中。[S5] 该假设仍存在会计分摊、交易完成时点和子公司盈利波动的不确定性。[S5][自测算]
四、EPS 预测
EPS 使用“公司拥有人应占利润 / 加权平均普通股股数”口径。[S2][自测算] 2026E 加权股数假设为 8,280.543 million 股，即 2025 年末 8,000.408 million 股与 2026 年 6 月 26 日 8,560.678 million 股按半年加权；2027E 和 2028E 使用 8,560.678 million 股。[S1][S5][自测算：(8,000.408 million × 6 / 12) + (8,560.678 million × 6 / 12)]
| 项目 | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|
| 年内利润 | US,215.021 million [自测算] | US,443.178 million [自测算] | US,612.108 million [自测算] |
| 归母利润占比 | 80.0% [自测算] | 89.0% [自测算] | 90.0% [自测算] |
| 公司拥有人应占利润 | US$972.017 million [自测算] | US,284.428 million [自测算] | US,450.897 million [自测算] |
| 加权平均普通股股数 | 8,280.543 million 股 [自测算] | 8,560.678 million 股 [S5][自测算] | 8,560.678 million 股 [S5][自测算] |
| EPS | US$0.117 [自测算：US$972.017 million / 8,280.543 million 股] | US$0.150 [自测算：US,284.428 million / 8,560.678 million 股] | US$0.169 [自测算：US,450.897 million / 8,560.678 million 股] |
| 折合港元 EPS | HK$0.916 [自测算：US$0.117 × 7.80] | HK.170 [自测算：US$0.150 × 7.80] | HK.322 [自测算：US$0.169 × 7.80] |
五、三情景预测与目标价
三情景均以 2027E EPS 作为目标价基准年。[自测算] 牛市情景假设成熟节点涨价覆盖面扩大、产能利用率维持高位、归母利润受中芯北方全资化带动更明显；基准情景沿用三表模型；熊市情景假设消费电子需求修正、折旧压力高于价格修复、出口管制扰动扩产和维护节奏。[S2][S3][S4][S5][自测算]
| 情景 | 核心假设 | 2026E EPS | 2027E EPS | 2028E EPS | 2027E 目标 P/E | 目标价 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Bull | 2026E-2028E 收入增速为 +22.0% / +13.0% / +10.0%，毛利率为 22.5% / 24.0% / 25.0%，净利率为 12.0% / 13.5% / 14.5%，归母利润占比为 82.0% / 90.0% / 91.0%。[自测算] | US$0.135 [自测算] | US$0.182 [自测算] | US$0.218 [自测算] | 80.0x [自测算] | HK13.9 [自测算：US$0.182 × 7.80 × 80.0] |
| Base | 2026E-2028E 收入增速为 +18.0% / +10.0% / +8.0%，毛利率为 21.5% / 22.5% / 23.0%，净利率为 11.0% / 11.9% / 12.3%，归母利润占比为 80.0% / 89.0% / 90.0%。[自测算] | US$0.117 [自测算] | US$0.150 [自测算] | US$0.169 [自测算] | 65.0x [自测算] | HK$76.1 [自测算：US$0.150 × 7.80 × 65.0] |
| Bear | 2026E-2028E 收入增速为 +12.0% / +5.0% / +4.0%，毛利率为 19.8% / 20.0% / 20.5%，净利率为 8.5% / 8.8% / 9.2%，归母利润占比为 76.0% / 86.0% / 88.0%。[自测算] | US$0.081 [自测算] | US$0.097 [自测算] | US$0.108 [自测算] | 45.0x [自测算] | HK$34.0 [自测算：US$0.097 × 7.80 × 45.0] |
六、关键假设敏感性
敏感性分析以基准情景 2027E EPS US$0.150、目标价 HK$76.1 为中心点。[自测算] 下表每次仅调整一个变量，其余变量保持基准情景不变。[自测算]
| 变量 | 调整幅度 | 2027E EPS 影响 | 目标价影响 | 计算说明 |
|---|---|---|---|---|
| 2027E 收入增速 | ±2.0 个百分点 [自测算] | ±US$0.003 [自测算] | ±HK.4 [自测算] | 基于 2026E 收入 US1,005.623 million、2027E 净利率 11.9%、归母利润占比 89.0% 和 8,560.678 million 股测算。[自测算] |
| 2027E 毛利率 | ±1.0 个百分点 [自测算] | ±US$0.011 [自测算] | ±HK$5.8 [自测算] | 假设毛利率变化完全传导至税前利润，并按 2027E 税率 9.0% 和归母利润占比 89.0% 处理。[自测算] |
| 2027E 归母利润占比 | ±3.0 个百分点 [自测算] | ±US$0.005 [自测算] | ±HK$2.6 [自测算] | 基于 2027E 年内利润 US,443.178 million 和 8,560.678 million 股测算。[自测算] |
| 2027E 加权股数 | +1.0% [自测算] | US$0.001 [自测算] | HK$0.8 [自测算] | 股数增加稀释 EPS，其他利润假设不变。[自测算] |
| 目标 P/E | ±10.0x [自测算] | 无直接影响 [自测算] | ±HK1.7 [自测算] | 基于 2027E 港元 EPS HK.170 测算。[自测算] |
| USD/HKD | 7.75 至 7.85 [S6] | 无直接影响 [自测算] | ±HK$0.5 [自测算] | 以 7.80 为中心点，目标 P/E 65.0x 不变。[S6][自测算] |
七、投资含义与主要风险
基准情景下，SMIC 2026E-2028E EPS 分别为 US$0.117、US$0.150 和 US$0.169，盈利增长主要来自收入规模扩大、毛利率由 21.5% 提升至 23.0%、以及中芯北方全资化后归母利润占比提高。[S5][自测算] 但估值对毛利率和 P/E 假设高度敏感：2027E 毛利率每变化 1.0 个百分点，基准目标价变化约 HK$5.8；目标 P/E 每变化 10.0x，基准目标价变化约 HK1.7。[自测算]
主要下行风险包括：2026 年第二季度收入未达到公司 14% 至 16% 环比增长指引、毛利率低于 20% 至 22% 指引、消费电子需求修正导致产能利用率回落、资本开支继续维持高位导致折旧压力超预期、出口管制影响设备维护和扩产节奏。[S2][S3][S4][自测算] 主要上行风险包括：8 英寸成熟节点涨价覆盖面扩大、PMIC / BCD / 功率器件需求持续外溢至中国大陆晶圆厂、工业与汽车等应用占比提升、中芯北方全资化对归母利润的增厚高于模型假设。[S3][S5][自测算]
资料来源 / Sources
[S1] HKEXnews, SMIC 2025 Annual Report — https://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0408/2026040801181.pdf
[S2] HKEXnews, SMIC Reports Unaudited Results for the Three Months Ended March 31, 2026 — https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0514/2026051400908.pdf
[S3] TrendForce, Capacity Cuts and Surging Demand for AI Power ICs Set Stage for Mature-Node Foundry Price Increases — https://www.trendforce.com/presscenter/news/20260507-13036.html
[S4] TrendForce, SMIC 2026 Action Plan Points to Above-Industry Growth, Capex Held in Line with 2025 — https://www.trendforce.com/news/2026/03/30/news-smic-2026-action-plan-points-to-above-industry-growth-capex-held-in-line-with-2025/
[S5] HKEXnews, SMIC Poll Results of the Annual General Meeting Held on 26 June 2026 — https://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0626/2026062602353.pdf
[S6] Hong Kong Monetary Authority, Linked Exchange Rate System — https://www.hkma.gov.hk/eng/key-functions/money/linked-exchange-rate-system/