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06-29 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 国产HBM与先进封装良率及物料卡脖子瓶颈将2026年纯中资AI算力集群规模卡死在23 EFLOPS至95 EFLOPS的超低区间，这使电力瓶颈被动移回硅侧，A股投资也必须从买设计芯片… 截至2026-06-30，本卡针对国产AI算力天花板进行压力测试。长鑫存储HBM3堆叠与国内WoS封装是限制AI部署的物理核心瓶颈。在强制100%国产材料场景下，堆叠良率跌至4.11%，年产出仅18.5万个HBM堆栈，仅能支持2.3万颗GPU（满足规划需求的1.03%），使新增电网负荷由2730M… 06-29 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 电力设备与铜/GOES结构性成本通胀对去通胀假设的反馈：红利轮动的利率前提是否被侵蚀 本卡压力测试Cards 5-6红利轮动的利率前提，得出分层裁定：水平稳健、久期被错配。1.72%国债收益率锚未被铜/GOES成本通胀逆转——中国10年期国债2026-06-26报1.73%[S1]，因为该通胀在中国体现为PPI(+3.9%)[S8]而非CPI(+1.2%、消费品-0.8%)[S7]… 06-28 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 GPU供应中断真实但已非最紧约束——2026年算力扩容受制于CoWoS封装、HBM内存与电网电力的多年期物理瓶颈，下游AI盈利将承受成本通胀。 本卡片支持并收紧 Research note 01 的'AI算力基础设施瓶颈'外溢警示。截至2026-06-29，'GPU供应中断'真实但已具误导性：逻辑裸片良率企稳，真正约束已下移至三大堵点——CoWoS先进封装(2026售罄、需求约100万片晶圆)、HBM/DRAM内存(2026售罄、DRAM… 06-28 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 全球AI资本开支周期下的A股行业配置与风格轮动趋势 本卡支持并延伸Research note 01的'芯片→电网'主线，将其落到A股配置。全球AI算力受电力瓶颈制约，需求转移至两条A股产业链：电力与电网设备（中国控全球约60%变压器产能，2025出口创纪录¥646亿/+36%，叠加国家电网十五五¥4–5万亿投资）为业绩已兑现、估值合理的高确定性核心… 06-27 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 高利率平台与电力交付约束下的AI算力产业链估值重塑与多空配置策略 我对卡片05–07主线部分支持、部分否定。约束在电力，经济租金从过剩层（资本、GPU、可出租算力）迁移到稀缺层（已通电兆瓦、发电、超长交期电网设备）——重估命题正确且不对称：稀缺层应享更高估值，被杠杆与抵押挤压的算力出租商应承受更宽折价。但干净的多空表达式更脆弱：多头腿GEV已71倍前瞻不便宜，便… 06-27 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 AI 算力资本开支对国产半导体订单可见度的支撑强度 压力测试结论：AI资本开支与电力瓶颈的传导真实但不对称，对2026年净支撑。硬约束是电力而非资本或芯片——四巨头2026资本开支约7250亿美元/+77%[S1]，微软约1900亿、因电力受限至2026底（Azure约800亿积压、GPU闲置）[S5]；2028美国约49GW缺口、变压器4-5年交… 06-26 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 A股实施篮子的两融拥挤与流动性承载压力测试 对第05张卡片的6–12pp轮动做压力测试并有条件支持：判断成立，但再拥挤风险在接收篮子内部不对称——电网设备最高、储能集成次之、受监管电力最低。2026-02-05电力设备曾在两融总额下降当天居融资净买入首位[S2]，且申万电力设备指数自2025年以来上涨51.14%[S4]，证明+4pp电网设… 06-26 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 电力设备应以2.5% NAV战术仓位嵌入全天候组合，并以2.0% NAV公用事业压舱对冲；若交期压缩、订单质量恶化和库存应收上升共同出现，则立即转为防御杠铃。 截至2026-06-27，本卡片有条件支持电力设备超配，但将其限制为风险平价组合中的战术袖珍仓位：2.5% NAV配置GOES上游与出口龙头，2.0% NAV配置公用事业压舱，融资来自泛A股成长与低确信高Beta仓位，而非卖出公用事业。基准情景下瓶颈仍由国家电网4万亿元十五五投资、80-210周大… 06-25 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 截至2026-06-25，AI硬件需求的下一核心约束不是芯片是否能生产，而是足够多的兆瓦能否被许可、接入、冷却并按期商业化。 截至2026-06-25，本卡支持上一张卡的AI硬件稀缺性主线，但将瓶颈从GPU/HBM进一步上移到可通电数据中心、电网接入、冷却和电气设备。IEA、Berkeley Lab、EPRI、CBRE和JLL数据共同显示，AI需求仍强，但项目能否转化为创收产能取决于电力和并网速度。结论是：稀缺性继续支撑… 06-25 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 做多迁移的稀缺租金应以电网硬件和材料为锚、以先进封装和定制ASIC为弹性，同时用能源空头、商用GPU相对空头和暗硅期权保护组合。 截至2026-06-25，本卡综合前序链条：霍尔木兹能源溢价正在消退，稀缺租金迁移到铜/GOES、电网设备、先进封装和定制ASIC。建议用100.0名义多头配置15.0%材料、30.0%电网硬件、20.0%先进封装、15.0%定制ASIC/AI网络、10.0%电力接入和10.0%流动性，同时用35… 06-24 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 科技板块风格再校准：能效赋能方的稀缺溢价与高耗电算力股的吞吐折价 本卡把前五卡收束为可执行配置框架。算力以‘每兆瓦有效算力’计价后，权益市场沿‘谁拥有稀缺投入、谁的回报被它锁死’重估。折价已现于现金流：2026超大规模厂商资本开支约6900–7250亿美元、约75%投向AI，却吞噬近100%经营性现金流；微软约800亿美元Azure积压受限于电力。溢价已现于盘面… 06-24 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 评估欧美电网升级需求与贸易壁垒对中国电力设备出海链的传导效应 压力测试 Research note 4 命题：A股估值重配是否真建立在可持续高毛利出海订单上。结论为部分支持但有结构性保留。需求拉动真实且被低估——美国公用事业2026-30资本开支近1.3万亿美元 [S1]、超大规模厂商2026资本开支>6750亿美元/+60% [S2]、全球变压器短缺 [S… 06-23 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 电网扩容滞后导致的电力约束与成本上升，将倒逼AI芯片从盲目算力扩张转向极致能效比，加速背面供电、逻辑中控底座及CPO等先进封装和材料体系的迭代逻辑。 截至2026-06-23，评估表明电网扩容物理滞后限制了AI数据中心装机，导致2027-2028年GPU出货及代工封装面临出清压力。在这种极致电力约束下，AI芯片竞争焦点被迫转向“极致能效比”。这倒逼定制化ASIC、三值计算算法、HBM4逻辑底座、3D SoIC、片上CPO以及背面供电（BSPDN… 06-23 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 电网并网队列与基础设施扩容压力评估 本卡支持卡片1–2：约束已从Capex/GPU转向已通电的MW，并将瓶颈量化为双向并网堵塞。发电侧：美截至2025年底约2,060GW排队（约现有装机2倍），408GW已签约未通电，申请到商运中位时长翻倍至>4年。负荷侧：ERCOT大负荷队列达226GW（近4倍于2024年底63GW，77%为数据… 06-22 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 电力瓶颈本地地点化和能耗惩罚电价将加速粗放GPU堆叠的价值减损，重塑A股科技风格超配“应用红利”与“电网CapEx”，并转向以“能效比”为核心的ASIC高能效硬件。 截至2026-06-22，本卡综合研判AI电力瓶颈地点特定约束对权益风格的重塑。随着“算电协同”写入政府工作报告及发改委688号直连政策落地，东部智算面临并网与PUE差别电价硬约束（北京PUE>1.35加价0.20元）。自测算表明，不达标能耗与并网延迟将对100MW智算中心分别造成17.05亿和1… 06-22 · 风险主导 · 中国资产定价仍受政策、流动性与风险偏好共同驱动 先进封装与定制化ASIC的深度整合，是将大模型访存能耗降低95.7%并实现3-5倍能效提升的核心硬件路径，亦是国产半导体链规避先进制程封锁、支撑算力电力约束的战略根基。 截至2026-06-23，本卡研判支持通过先进封装与ASIC能效路径应对算力电力约束。2.5D封装结合HBM3E使访存功耗降低95.7%（从35 pJ/bit降至1.5 pJ/bit）；自研定制ASIC能能效比高出GPU约3-5倍，万卡集群年省电费2,943万元人民币，并释放48MW电网容量。国产…
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